美聯(lián)儲(chǔ)掉轉(zhuǎn)船頭無疑給中國的貨幣當(dāng)局出了難題。在進(jìn)退維谷之時(shí)，最聰明的做法也許就是暫時(shí)不動(dòng)，等看清楚了再出手。 　　美國次級貸的“蝴蝶風(fēng)暴”真的會(huì)震撼中國嗎？ 　　從兩國一度對“寬松貨幣”的共同偏好和亦步亦趨的經(jīng)濟(jì)周期來看，答案似乎是肯定的。
　　但在“通貨膨脹，還是新一輪通貨緊縮”的十字路口，美聯(lián)儲(chǔ)的掌舵人伯南克決定向左走：短時(shí)間內(nèi)兩度調(diào)低利率，暫時(shí)不理高增長下的通脹風(fēng)險(xiǎn)；
　　而中國的貨幣政策決定向右走：12月5日閉幕的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議透露出強(qiáng)烈的政策信號，在定下“把防止經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱、防止價(jià)格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹作為當(dāng)前宏觀調(diào)控的首要任務(wù)”的基調(diào)后，明年將放棄實(shí)施長達(dá)十年之久的“穩(wěn)健的貨幣政策”，采用“從緊的貨幣政策”。
　　
　　輪回
　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議一般在每年12月召開，判斷當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢，并部署未來一年經(jīng)濟(jì)工作。今年的會(huì)議格外受人關(guān)注。
　　“回顧2007，我國經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)由偏快轉(zhuǎn)為過熱的風(fēng)險(xiǎn)，并始終無法徹底化解，物價(jià)水平持續(xù)走高，貿(mào)易摩擦不斷，人民幣升值的外部壓力加大。展望2008，作為全面貫徹落實(shí)十七大戰(zhàn)略部署的第一年，奧運(yùn)會(huì)將在北京召開，而次貸危機(jī)影響愈演愈烈，美國及全球經(jīng)濟(jì)不確定性增加。在這一背景下召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議意義重大�！敝型蹲C券宏觀經(jīng)濟(jì)分析師曹雪鋒博士說。
　　時(shí)隔十余年，抑制通貨膨脹再次成為宏觀經(jīng)濟(jì)政策的首要目標(biāo)。11月10日重慶“家樂福”超市因爭搶特價(jià)食用油造成踩踏事故，從某種意義上折射出物價(jià)上漲對低收入人群的實(shí)際影響。
　�。茫校蓾q幅小幅回落后，11月又重新上升至6．9％。學(xué)者普遍認(rèn)為，本輪物價(jià)上漲主要是豬肉和食用植物油等食品價(jià)格引發(fā)的結(jié)構(gòu)性上漲，與偶然性因素有關(guān)。隨著短期因素的影響消退，食品價(jià)格將趨穩(wěn)。
　　決策層不敢掉以輕心，以免食品價(jià)格上漲勢頭向整個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域蔓延，但貨幣緊縮政策的指向顯然不僅僅是食品。
　　曹雪鋒認(rèn)為：“流動(dòng)性過剩是當(dāng)前結(jié)構(gòu)性通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長偏快的重要原因之一。而我國流動(dòng)性過剩的直接原因是貿(mào)易順差和熱錢流入。”
　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2005年7月份開始，Ｍ2（廣義貨幣供應(yīng)量）增速就再也沒有低過16％。2007年以來，盡管有連續(xù)5次加息、連續(xù)9次提高法定準(zhǔn)備金率等緊縮的政策，但到10月份，Ｍ2增速已經(jīng)達(dá)到18．5％的歷史高水平。從增長率來看，2006年ＧＤＰ規(guī)模與1997年相比增長1．4倍，Ｍ2增長了3．4倍，Ｍ2增長率是ＧＤＰ增長率的兩倍多。
　　申銀萬國證券研究所宏觀部經(jīng)理李慧勇表示：“貨幣供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)對貨幣的需求，這使得中國經(jīng)濟(jì)中積累了大量的通脹壓力。”
　　由于我國目前結(jié)售匯制度很難有根本性改變，為維持匯率穩(wěn)定，央行不得不把每年的外匯儲(chǔ)備仍然轉(zhuǎn)變?yōu)榛�礎(chǔ)貨幣投放，這導(dǎo)致貨幣過剩的程度進(jìn)一步增加。
　　華寶證券高級分析師李國旺認(rèn)為：“因?yàn)闃鞘泻凸墒械姆睒s，貨幣周轉(zhuǎn)速度加快，幾年前我們的貨幣乘數(shù)還是4．3，現(xiàn)在大概達(dá)到6了，相當(dāng)于貨幣供應(yīng)總量增加了6倍�！�
　　今年前8個(gè)月人民幣各項(xiàng)貸款同比新增3．08萬億元，提前4個(gè)月用完了央行年初確定的2．9萬億元的全年目標(biāo)。而據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局公布的最新數(shù)據(jù)顯示，1到10月份城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長26．9％，當(dāng)月固定資產(chǎn)投資增速為30．7％，創(chuàng)年內(nèi)最高。
　　銀行信貸規(guī)模與投資過快增長往往互為因果。國家發(fā)展與改革委員會(huì)宏觀經(jīng)濟(jì)研究院副院長陳東琪認(rèn)為：“投資過熱的直接后果是投資品價(jià)格上漲，投資品價(jià)格的持續(xù)上漲會(huì)傳動(dòng)到消費(fèi)物價(jià)，從而引起總物價(jià)水平的上漲。這是投資過熱最大的潛在風(fēng)險(xiǎn)�！�
　　在目前3．87％的基準(zhǔn)存款利率已低于通貨膨脹率的情況下，居民也不再滿足于將錢存入銀行等待“縮水”，更愿意投資于股票和房地產(chǎn)，導(dǎo)致流動(dòng)性進(jìn)一步過剩。
　　中國的貨幣政策在繞了一個(gè)螺旋形的大圈后，10年后又回到了起點(diǎn)。一度奉行“間接調(diào)控”的央行重拾直接調(diào)控。據(jù)悉，1998年已被取消的信貸規(guī)模限額控制不僅卷土重來，而且“風(fēng)聲日緊”。據(jù)曹雪鋒透露，在存貸款利差不斷擴(kuò)大的情況下，明年央行可能會(huì)要求各商業(yè)銀行按季度，而不再是按年度上報(bào)新增貸款目標(biāo)，并考慮向貸款超標(biāo)銀行發(fā)行定向央票等懲罰性措施。
　　
　　加息？
　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議決議已經(jīng)暗示，明年出臺的緊縮措施將更為嚴(yán)厲與強(qiáng)勢，具體將采取何種方式還不得而知。除了回籠貨幣外，更直接地對銀行放貸行為進(jìn)行控制、防止投資過快增長應(yīng)該是措施之一。
　　中國社科院世界經(jīng)濟(jì)和政治研究所所長余永定給出了自己的建議：“央行可以更頻繁地小幅升息，讓名義利率的上升速度快于通脹率的上升速度，盡快實(shí)現(xiàn)正利率；繼續(xù)提高準(zhǔn)備金率和銷售央票；減少對外匯市場的干預(yù)，允許人民幣有更快、更大的升值空間；進(jìn)一步加強(qiáng)資本流動(dòng)性的管理，嚴(yán)厲打擊非法的跨境資本流動(dòng)。”
　　中信證券報(bào)告估計(jì)，2008年仍有加息2－3次，提高法定存款準(zhǔn)備金率3個(gè)百分點(diǎn)左右的可能性，升值的步伐會(huì)加快，幅度有可能達(dá)到8％。而李慧勇則預(yù)計(jì)明年人民幣加息會(huì)在100個(gè)基點(diǎn)，人民幣存款準(zhǔn)備金率或提升至15％水平，央行將繼續(xù)擴(kuò)大特別國債的發(fā)行，并提高向市場直接發(fā)行的規(guī)模。
　　但央行的態(tài)度似乎有些微妙。
　　11月20日，此前一直希望中國實(shí)際利率為正的央行行長周小川突然表示央行對當(dāng)前的利率水平感到滿意，不需要頻繁地上調(diào)利率。有人認(rèn)為，在物價(jià)快速上漲和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)日益放大的局面下，央行行長居然對真實(shí)利率為負(fù)的狀況“感到滿意”，令人意外和費(fèi)解。
　　中金公司的研究報(bào)告認(rèn)為：“美國連續(xù)兩次降息，同時(shí)中國多次上調(diào)利率，可能會(huì)使中國資本市場更具吸引力。更多資本流入將推動(dòng)中國外匯儲(chǔ)備進(jìn)一步增長，中國央行抑制通脹的任務(wù)將更為艱巨。”
　　中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所彭興韻表示：“在市場紛紛猜測央行加息的時(shí)候，央行卻選擇了‘無為’，本身就表明了央行的一種態(tài)度。美國次級抵押債務(wù)危機(jī)正在加深人們對美國經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，這對中國的出口可能會(huì)造成一些不利影響。倘若中國經(jīng)濟(jì)難以持續(xù)過去幾年那樣的強(qiáng)勁增長勢頭，現(xiàn)在貿(mào)然提高利率可能會(huì)起到適得其反的效果。”
　　“我們現(xiàn)在實(shí)際上沒有完全獨(dú)立的貨幣發(fā)行權(quán)。美元不停貶值，人民幣就得不斷被迫升值，相當(dāng)于美聯(lián)儲(chǔ)可以遙控我們的貨幣發(fā)行。此外，外資銀行通過向中國企業(yè)和個(gè)人發(fā)放信用卡、房地產(chǎn)按揭貸款、企業(yè)流動(dòng)資金貸款等各種形式，可以不停地創(chuàng)造信用貸款。據(jù)我所知，現(xiàn)在去外資銀行貸款20萬元可以不需要任何抵押。一旦外資銀行創(chuàng)造的信用貸款超過中資銀行，就相當(dāng)于變相地控制了中國的貨幣發(fā)行權(quán)，可以通過制造中國資產(chǎn)泡沫化，然后緊縮銀根制造金融危機(jī)，進(jìn)而廉價(jià)收購中國的核心資產(chǎn)。假如我們的利率突然大幅提高，年貸款利率肯定也會(huì)飆升，也許正好‘配合’了國際壟斷資本家在中國制造金融危機(jī)的預(yù)謀。所以中央銀行核心考慮的不應(yīng)該是利率的問題，而是怎么限制外資銀行在中國的一些業(yè)務(wù)，把貨幣發(fā)行權(quán)牢牢掌握在中央銀行自己手中�！崩顕�旺說。
　　
　　減息？
　　美聯(lián)儲(chǔ)掉轉(zhuǎn)船頭無疑給中國的貨幣當(dāng)局出了難題。在進(jìn)退維谷之時(shí)，最聰明的做法也許就是暫時(shí)不動(dòng)，等看清楚了再出手。
　　但已有分析人士指出，在緊縮性貨幣政策效應(yīng)的影響下，迫在眉睫的不是通貨膨脹，而是新一輪的通貨緊縮?油價(jià)和食品價(jià)格推動(dòng)的通脹會(huì)持續(xù)到2008年第一季度。隨后在投資和消費(fèi)需求逐步回落的基礎(chǔ)上，宏觀經(jīng)濟(jì)可能面臨通縮壓力，在2008年第二季度出現(xiàn)拐點(diǎn)的概率很高。
　　在國際市場糧食和原油價(jià)格不斷走高的情況下，全球經(jīng)濟(jì)回落的風(fēng)險(xiǎn)日益加大，中國出口也將受到影響。
　　事實(shí)上，早在美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)第二次下調(diào)存貸款利率時(shí)，美國基本形勢并沒有惡化，實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行健康，似乎沒有減息的必要。與此同時(shí)，美國的核心通貨膨脹率已經(jīng)從1．4％上升到1．8％。人們都知道：如果弱美元政策繼續(xù)，通貨膨脹一定會(huì)如期而至。
　　在這種情況下，美國怎么會(huì)不但不加息，反而背道而行呢？
　　著名財(cái)經(jīng)評論家水皮認(rèn)為：“次貸危機(jī)本身就是房地產(chǎn)危機(jī)爆發(fā)的一個(gè)縮影，也是經(jīng)濟(jì)到達(dá)拐點(diǎn)的信號。所以美聯(lián)儲(chǔ)的調(diào)控一定不是加息，而是減息。因?yàn)樨泿耪�策有滯后性，它要在一輪景氣周期快到循環(huán)高點(diǎn)的時(shí)候，在貨幣政策上提前產(chǎn)生反作用力，等3個(gè)月后經(jīng)濟(jì)往下走時(shí)，加息釋放的效應(yīng)正好像海綿墊一樣托底，讓它平穩(wěn)著陸。我們知道，資本主義都是有經(jīng)濟(jì)周期的，為什么從1990年之后，美國沒有經(jīng)濟(jì)危機(jī)了，連經(jīng)濟(jì)周期都不明顯了？一個(gè)原因就是美聯(lián)儲(chǔ)從80年代后期開始反向調(diào)控，將經(jīng)濟(jì)危機(jī)的波幅盡可能熨平了�！�
　　正如美聯(lián)儲(chǔ)前主席馬丁所言，中央銀行的角色并不是事后滅火的“消防員”，而是“當(dāng)派對剛開始熱身時(shí)，下令把雞尾酒盤拿開”。但是現(xiàn)在問題變得有點(diǎn)復(fù)雜。
　　“國際資本市場已經(jīng)把中美看作一個(gè)整體。早在2003年9月央行推出房地產(chǎn)新政之時(shí)，周小川對于宏觀調(diào)控的判斷無疑是超前的，央行新政比宏觀調(diào)控提前了一個(gè)季度，中美幾乎同時(shí)進(jìn)入了加息周期。只不過格林斯潘選擇的是小幅加息，而周小川選擇的是小幅提高存款保證金率。如果美國真的進(jìn)入降息周期，那么中國是不是也會(huì)存在這種潛在的需要呢？”水皮向記者表示。
　　
　　權(quán)衡
　　當(dāng)下中國經(jīng)濟(jì)面臨一個(gè)極為復(fù)雜的宏觀局面，在加息、人民幣升值以及經(jīng)濟(jì)增長之間進(jìn)行的權(quán)衡不僅棘手，其實(shí)也沒有太大的選擇空間。
　　中金公司研究認(rèn)為，盡管政府將抑制通脹作為首要的調(diào)控任務(wù)之一，但并不意味著要使得經(jīng)濟(jì)大幅放緩來實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)�！案鶕�(jù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的決議第一條，明年宏觀調(diào)控的最重要任務(wù)依然是‘保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展’，因此任何調(diào)控的目標(biāo)都不是為了把經(jīng)濟(jì)增速大幅打下去�！�
　　央行行長周小川此前也撰文指出要盡可能避免矯枉過正，避免給下一次危機(jī)埋下導(dǎo)火索。
　　曹雪鋒表示：“穩(wěn)健的財(cái)政政策與從緊的貨幣政策體現(xiàn)了中央對目前經(jīng)濟(jì)形勢的判斷，同時(shí)也包含了高層對國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境可能出現(xiàn)不利形勢的擔(dān)憂。
　　穩(wěn)健的財(cái)政政策并不表明財(cái)政政策將無所作為。消除人們對未來的不確定性，以減少儲(chǔ)蓄和提高消費(fèi)的措施，正是公共財(cái)政發(fā)揮作用的領(lǐng)域。同時(shí)受次貸危機(jī)影響，全球經(jīng)濟(jì)尤其是美國經(jīng)濟(jì)面臨極大的不確定性，一旦美國經(jīng)濟(jì)或全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅衰退，擴(kuò)大財(cái)政支出對于保證經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展有非常重要的作用�！�
　　曹雪鋒認(rèn)為，從長期來看，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式才是根本�！拔覈�目前經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中很多問題的根源都來自于貿(mào)易失衡。在十七大和本次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議中，經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的
　　提法十分重要，即經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式由依靠投資和出口拉動(dòng)，轉(zhuǎn)向由消費(fèi)、投資和出口協(xié)調(diào)拉動(dòng)�！�
　　李國旺談到2007年10月1日新華社公布的一個(gè)數(shù)據(jù)�！皬�1952年到2007年，全國職工平均貨幣工資增長了46．2倍。但是我們對外貿(mào)易增長了1500多倍，國家財(cái)政收入增加了500多倍?ＧＤＰ增長了310倍。這說明老百姓創(chuàng)造的大量的剩余價(jià)值一是通過稅收形式上交給國家，另一個(gè)通過出口貿(mào)易轉(zhuǎn)移出去了，而自己的收入增長很低。所以中國的內(nèi)需為什么起不來？不是老百姓不想消費(fèi)，而是老百姓存在銀行的錢，50％以上屬于保險(xiǎn)性質(zhì)。”
　　令人欣慰的是，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)提出：“要從人民最關(guān)心、最直接、最現(xiàn)實(shí)的利益問題入手，加大對改善民生的投入力度�！�

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