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        【激辯“大小非”】大小非

        發(fā)布時(shí)間:2020-04-10 來源: 歷史回眸 點(diǎn)擊:

          編者按:股指向何處去?回答這個(gè)問題時(shí),每個(gè)人都會(huì)望一眼頭上那柄達(dá)摩克利斯之劍――“大小非”解禁。有統(tǒng)計(jì)表明,解禁總量高達(dá)20萬億元人民幣,甚至超過了居民儲(chǔ)蓄的總額。有人據(jù)此認(rèn)為,“大小非”已成股市難以承受之重。也有人認(rèn)為,不必過分夸大“大小非”帶來的壓力,減持行為會(huì)與理性同在。在股改3周年之際,這如山的籌碼,帶來了尷尬和考驗(yàn)。
          
          “大小非”是什么病
          
          正是基于種種“巧妙安排”,“大小非”股東只是以很小的對(duì)價(jià)支付就獲得了巨額股份的流通權(quán)。如今股市為“大小非”問題所困擾,根本就是當(dāng)時(shí)不徹底的股改所留下的后遺癥。
         。翟拢谷帐侵袊筛模持苣甑募o(jì)念日。3年前的5月9日,清華同方、三一重工、紫江企業(yè)、金牛能源4家公司作為首批股權(quán)分置改革試點(diǎn)公司浮出水面從而正式拉開了股改的序幕。
          股改對(duì)于中國股市來說是非常必要的,不徹底解決股權(quán)分置問題,我國股市就沒有健康發(fā)展的希望。不過,今天如何客觀評(píng)價(jià)這場(chǎng)股改的成敗得失,又成了中國股市必須面對(duì)的問題。一個(gè)明顯的事實(shí)是,3年后的今天,作為股改后遺癥的“大小非”(即大股東及小股東持有的非流通股)問題已取代3年前的股權(quán)分置問題,困擾著中國股市的健康發(fā)展。
          
          減壓只是奢談
          
         。丛拢玻叭,中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司解除限售存量股份轉(zhuǎn)讓指導(dǎo)意見》,以規(guī)范“大小非”的轉(zhuǎn)讓問題。但《指導(dǎo)意見》顯然并不能真正解決“大小非”減持帶給股市的沖擊。它充分表明了當(dāng)前管理層對(duì)待“大小非”問題的束手無策。
          根據(jù)規(guī)定,股東預(yù)計(jì)未來一個(gè)月內(nèi)減持“大小非”的數(shù)量超過公司股份總數(shù)1%的,應(yīng)當(dāng)通過證券交易所大宗交易系統(tǒng)轉(zhuǎn)讓所持股份。投資者不難發(fā)現(xiàn),管理層的本意是要把“大小非”的減持行為引導(dǎo)到大宗交易平臺(tái)上來,以減緩減持行為帶給二級(jí)市場(chǎng)的壓力。
          但這樣的規(guī)定能有多少作用呢?作為“大小非”股東來說,如果不愿意通過大宗交易平臺(tái)來減持的話,完全可以將每個(gè)月出售的股份數(shù)量控制在總股份0.99%的范圍之內(nèi),這樣一年減持的股份數(shù)可達(dá)11.88%,同樣是一個(gè)非常驚人的數(shù)目。即便通過大宗交易平臺(tái)來減持,但進(jìn)行大宗交易的第二個(gè)交易日,受讓一方就可以將相關(guān)籌碼拿到二級(jí)市場(chǎng)上套現(xiàn)了。所以,這種大宗交易平臺(tái)只不過是“大小非”套現(xiàn)的一個(gè)“過道”而已,并不能真正減輕“大小非”套現(xiàn)的壓力。而且,參與大宗交易平臺(tái)轉(zhuǎn)讓交易的機(jī)構(gòu)投資者也都是來自二級(jí)市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者,他們要將資金集中到大宗交易平臺(tái)上,本身就要抽調(diào)二級(jí)市場(chǎng)的資金,同樣是對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的一種壓力。
          一部《指導(dǎo)意見》為什么會(huì)留下這些政策性漏洞呢?這實(shí)際上正是管理層無計(jì)可施的表現(xiàn)。作為“大小非”股東,因?yàn)樵诠筛闹幸严蛄魍ü晒蓶|支付了對(duì)價(jià),上市流通是應(yīng)有的權(quán)利,證監(jiān)會(huì)無權(quán)剝奪“大小非”上市流通的權(quán)利。如果管理層要對(duì)機(jī)構(gòu)投資者在大宗交易平臺(tái)受讓的籌碼予以時(shí)間上的鎖定,勢(shì)必增加他們的投資風(fēng)險(xiǎn)。如此一來,機(jī)構(gòu)投資者也就沒有了參與大宗交易平臺(tái)的熱情。而缺少他們的參與,大宗交易平臺(tái)也就無法運(yùn)作了。正因?yàn)槿绱,管理層只能放任機(jī)構(gòu)投資者今天從大宗交易平臺(tái)受讓股票,第二天就能到二級(jí)市場(chǎng)上拋售股票,從而使得大宗交易平臺(tái)減輕減持壓力成為奢談,使得《指導(dǎo)意見》近似一張廢紙。
          這種尷尬,實(shí)際上正是管理層對(duì)待“大小非”減持無能為力的一種表現(xiàn)!按笮》恰钡臏p持是依據(jù)當(dāng)初股改時(shí)的契約而行,是天經(jīng)地義的。二級(jí)市場(chǎng)壓力重重,是不徹底的股改所留下的后遺癥。
          
          “發(fā)作”向后延期
          
          本來,股改是徹底解決股權(quán)分置問題的一次大好機(jī)會(huì)。因?yàn)楣蓹?quán)分置的存在,中國股市的健康發(fā)展長期受到困擾。由于上市公司以及大股東與中小投資者利益的不一致,上市公司以及大股東都把股市當(dāng)成了提款機(jī)。上市公司在市場(chǎng)上“惡意圈錢”,而大股東又來把上市公司掏空,以至一出出悲劇在中國股市里連續(xù)上演。正是基于股權(quán)分置的種種弊端,所以,股改之初,整個(gè)市場(chǎng)都對(duì)股權(quán)分置改革寄予了厚望。
          但令人遺憾的是,股改的進(jìn)程并沒有按照廣大投資者的愿望來進(jìn)行。股改最主要的任務(wù)本來應(yīng)該是切實(shí)保護(hù)廣大公眾投資者的合法權(quán)益,還原中小投資者與大股東之間的平等地位。但在實(shí)際進(jìn)程中,管理層并沒有切實(shí)地履行起保護(hù)公眾投資者合法權(quán)益的責(zé)任。股改沒有切實(shí)解決困擾中國股市的實(shí)際問題,而是追求形式,追求進(jìn)度,為了股改而股改。
          在股改對(duì)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)上,管理層并沒有拿出硬性標(biāo)準(zhǔn),而是讓公眾投資者與大股東開展“羊”與“狼”之間的討價(jià)還價(jià)。本來,要解決流通股股東與非流通股股東在股票發(fā)行價(jià)格上的巨大差距,非流通股股東向流通股股東支付的對(duì)價(jià)必須達(dá)到10送10股甚至10送20股以上,才能使二者之間的利益趨于平等。但最后通過談判,非流通股股東只是以不到10送3股的對(duì)價(jià),就把這一標(biāo)準(zhǔn)敲定了。不僅如此,為了方便大股東少支付對(duì)價(jià),管理層還允許大股東搞對(duì)價(jià)“創(chuàng)新”,搞“零對(duì)價(jià)”的股改權(quán)證來忽悠廣大中小投資者。種種這些,為“大小非”如今的低成本埋下了隱患。
          為了上市公司股改方案順利過關(guān),管理層不僅沒有對(duì)類別表決過程中公眾投資者的最低投票率作出規(guī)定,而且還明確要求基金公司要積極參加投票,起好示范作用;要從有利于市場(chǎng)發(fā)展、有利于股權(quán)分置改革、有利于恢復(fù)股市信心的角度進(jìn)行投票;在試點(diǎn)公司復(fù)牌之后,基金公司不要砸盤。此外,對(duì)于上市公司股改過程中出現(xiàn)的各種“投票門”事件,管理層幾乎睜一只眼閉一只眼,以至許多表決結(jié)果被大股東所操縱。
          為了掩飾“低對(duì)價(jià)”帶來的不可回避的問題,使上市公司“低對(duì)價(jià)”的股改方案能夠順利過關(guān),管理層在大小非的流通問題上又采取了“鎖一爬二”的做法,將股改遺留的問題向后推移。本來,向流通股股東支付對(duì)價(jià)之后,“大小非”理應(yīng)馬上進(jìn)入可流通狀態(tài),這樣一來,“大小非”支付對(duì)價(jià)不足的問題馬上就會(huì)暴露。但管理層采取的“鎖一爬二”的做法,將“大小非”問題推移了兩到三年的時(shí)間。這時(shí)股改的進(jìn)程基本結(jié)束,公眾投資者再想追加對(duì)價(jià)已經(jīng)不可能了。
          正是基于種種“巧妙安排”,“大小非”股東只是以很小的對(duì)價(jià)支付就獲得了巨額股份的流通權(quán)。如今股市為“大小非”問題所困擾,根本就是當(dāng)時(shí)不徹底的股改所留下的后遺癥。它由股權(quán)分置轉(zhuǎn)化而來,成為中國股市新的難治之癥。這個(gè)問題顯然不是一紙《指導(dǎo)意見》就能解決的。在股改3周年到來之際,中國股市有必要重新評(píng)定股改的成敗得失問題。除非管理層有足夠的智慧來解決“大小非”問題,否則始于3年前的這場(chǎng)股改就難有成功可言,它只不過是將股權(quán)分置問題轉(zhuǎn)化為了“大小非”問題而已。
          
          ?(作者為職業(yè)投資者,獨(dú)立財(cái)經(jīng)撰稿人,專欄作家)

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