摘要：近年來國(guó)內(nèi)外關(guān)于高管薪酬的研究層出不窮。管理層的薪酬激勵(lì)被視為解決代理問題的一種重要機(jī)制，但也被認(rèn)為是代理問題的一部分，因此，有學(xué)者從管理層權(quán)力理論入手來解釋這一問題。本文選取中國(guó)金融業(yè)上市公司2003年至2009年的數(shù)據(jù)，研究高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)之間是否存在粘性特征。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：業(yè)績(jī)下降時(shí)薪酬的減少幅度顯著低于業(yè)績(jī)上升時(shí)薪酬的增加幅度；管理層權(quán)力更大的金融企業(yè)中高管薪酬粘性特征更為顯著。為理解我國(guó)金融業(yè)上市公司的高管薪酬激勵(lì)與公司治理提供了新的視角和證據(jù)。
　　關(guān)鍵詞：高管薪酬粘性特征管理層權(quán)力金融業(yè)
　　一、引言
　　近年來高管薪酬成為國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)注的熱點(diǎn)問題，尤其是金融行業(yè)，高管的薪酬之高尤引人關(guān)注。管理層的薪酬激勵(lì)通常被視為減輕代理問題的一種重要的公司治理機(jī)制。在對(duì)待高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)關(guān)系這一問題上，多數(shù)學(xué)者從企業(yè)業(yè)績(jī)的變動(dòng)出發(fā)研究其對(duì)高管薪酬的影響，即高管薪酬與公司績(jī)效是正相關(guān)或是負(fù)相關(guān)關(guān)系，也有少許的研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬與企業(yè)的盈利和虧損業(yè)績(jī)具有非對(duì)稱性的敏感度。但是，近年來的許多文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，公司高管在很大程度上影響甚至決定自己的薪酬，所以也有學(xué)者認(rèn)為是管理層權(quán)力導(dǎo)致的高管薪酬的非對(duì)稱性。薪酬決定的管理層權(quán)力理論認(rèn)為，董事會(huì)不能完全控制管理層薪酬契約的設(shè)計(jì)，管理層有動(dòng)機(jī)和能力影響自己的薪酬，使得企業(yè)不按業(yè)績(jī)支付薪酬。在已有的研究中，認(rèn)為管理層權(quán)力理論可以有效的解釋高管薪酬的這種“粘性”特征，但是由于金融行業(yè)具有受管制、高負(fù)債的特點(diǎn)，那么在金融高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)之間是否也存在這種“粘性”特征？如果存在，這種“粘性”特征是否也可以用管理層權(quán)力理論來解釋呢？
　　二、文獻(xiàn)綜述
　�。ㄒ唬﹪�(guó)外文獻(xiàn) 國(guó)外大量文獻(xiàn)研究表明，上市公司高管薪酬與公司業(yè)績(jī)存在顯著正相關(guān)關(guān)系（Murphy，1985；Lambert et al.，1987；Sloan，1993；Core et al.，1999；Leone et al.，2006；Jackson et al.，2008），這在一定程度上說明了業(yè)績(jī)型薪酬的合理性。但Jensen&Murphy（1990）發(fā)現(xiàn)高管薪酬與公司績(jī)效的敏感性呈下降趨勢(shì)，即高管薪酬和公司績(jī)效的相關(guān)性并不顯著；Rosen（1992）也實(shí)證驗(yàn)證了關(guān)于企業(yè)績(jī)效，高管人員的薪酬體系并沒發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)作用。值得一提的是，單獨(dú)針對(duì)金融業(yè)公司的高管薪酬進(jìn)行的研究相對(duì)較少。Houston和James（1995）指出銀行是一個(gè)受管制的行業(yè)，所以即使在薪酬結(jié)構(gòu)中存在較高的激勵(lì)成分，銀行高管也不愿冒風(fēng)險(xiǎn)去追求更高的盈利。在隨后的研究（Crawford、Ezzell、Miles，1995；Harjoto、Mullineaux，2003）發(fā)現(xiàn)，在取消了管制后，銀行業(yè)CEO薪酬與公司業(yè)績(jī)之間的敏感性增加了。有關(guān)金融公司自身特點(diǎn)的影響，John和Qian（2003）指出，銀行負(fù)債率與高管薪酬呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。
　�。ǘ�）國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)早期的國(guó)內(nèi)研究認(rèn)為高管薪酬與公司績(jī)效不存在相關(guān)關(guān)系，高管薪酬更多地受公司規(guī)模與所在地區(qū)的影響（李增泉，2000；魏剛，2000）。但是，隨后的一系列研究（張俊瑞，2003；杜勝利、翟艷玲，2005；杜興強(qiáng)、王麗華，2007）通過選取不同年份數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，上市公司高管薪酬與企業(yè)績(jī)效呈顯著正相關(guān)關(guān)系。方軍雄（2009）發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司高管的薪酬具有顯著的業(yè)績(jī)敏感性，但同時(shí)發(fā)現(xiàn)在業(yè)績(jī)上升時(shí)薪酬的增加幅度顯著高于業(yè)績(jī)下降時(shí)薪酬的減少幅度。盧銳（2008）發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力大的企業(yè)高管薪酬的粘性特征更為顯著。邵平、劉林、孔愛國(guó)（2008）發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模、負(fù)債比率等與高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性負(fù)相關(guān)。
　　三、研究設(shè)計(jì)
　�。ㄒ唬┭芯考僭O(shè) 根據(jù)前文企業(yè)業(yè)績(jī)與高管薪酬之間的研究可以看出，我國(guó)上市公司高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)之間存在敏感性，但是這種敏感性并不代表薪酬的變動(dòng)與業(yè)績(jī)的變動(dòng)是同幅度的。當(dāng)公司的業(yè)績(jī)上升時(shí)，股東財(cái)富就會(huì)增加，此時(shí)高管會(huì)將這種成果歸功于自身的努力，所以更容易獲得增加自身薪酬的獎(jiǎng)勵(lì)。但是，當(dāng)公司的業(yè)績(jī)下降時(shí)，高管不會(huì)愿意接受降低薪酬以作為沒有完成工作任務(wù)的懲罰，主要是薪酬的降低通常意味著個(gè)人實(shí)際地位的下降以及社會(huì)影響力的削弱。所以，不論是出于自身發(fā)展前景的還是公司市場(chǎng)價(jià)值的考慮，高管薪酬降低的幅度都不會(huì)太大。這一點(diǎn)，對(duì)于金融業(yè)公司來說是一樣的。因此，提出假設(shè)：
　　假設(shè)1：金融業(yè)上市公司高管薪酬呈現(xiàn)粘性特征，即業(yè)績(jī)下降時(shí)薪酬的減少幅度顯著低于業(yè)績(jī)上升時(shí)薪酬的增加幅度。
　　我國(guó)金融公司絕大多數(shù)是由國(guó)家所有或由國(guó)家最終控股，其在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中起到關(guān)鍵性作用，受國(guó)家金融政策的影響很大。所以，這些公司的規(guī)模越大，其背后所隱含的國(guó)家政策層面含義就越大，市場(chǎng)化程度越低。在這些金融公司擔(dān)任高管，被賦予的政治影響力遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于財(cái)富激勵(lì)。所以管理層理論在解釋金融業(yè)高管薪酬的粘性特征時(shí)作用不大。因此，提出假設(shè)：
　　假設(shè)2 ：在金融行業(yè)中，管理層權(quán)力大的企業(yè)高管薪酬的粘性特征沒有更為顯著。
　�。ǘ�）樣本選取與數(shù)據(jù)來源 本研究中被解釋變量高管薪酬數(shù)據(jù)，以及解釋變量、控制變量中的數(shù)據(jù)，主要來自于深圳國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）以及上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)。本文選取了滬深兩市的18家金融業(yè)公司2003年至2009年的數(shù)據(jù)作為樣本，在樣本的選取中，依據(jù)以下步驟進(jìn)行剔除：高管薪酬數(shù)據(jù)缺失以及高管薪酬數(shù)據(jù)小于0的企業(yè)；其他數(shù)據(jù)缺失的上市公司；由于高管薪酬發(fā)放存在這樣一種特征：上一年度的業(yè)績(jī)狀況決定下一年度企業(yè)的高管薪酬發(fā)放，解釋變量對(duì)被解釋變量的影響具有滯后性，在數(shù)據(jù)的選擇上選取了2004年至2010年高管薪酬數(shù)據(jù)，選取了2003年至2009年解釋變量與控制變量的數(shù)據(jù)，前一年的解釋變量解釋后一年的被解釋變量。
　　（三）變量定義 關(guān)于管理層薪酬變量，由于我國(guó)年報(bào)在2006年以前并未要求單獨(dú)披露CEO（或總經(jīng)理）的薪酬，所以選用年報(bào)披露的“金額最高的前三名高級(jí)管理人員薪酬總額”，并取其平均值的對(duì)數(shù)作為管理層薪酬的變量值（Lncpay）。對(duì)于管理層權(quán)力變量的選擇，基于其具有隱蔽性，需要結(jié)合我國(guó)背景從權(quán)力的空間、時(shí)間上去考察。因此，結(jié)合金融業(yè)的特點(diǎn)，選擇兩職兼任、股權(quán)結(jié)構(gòu)、高管任期、董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)獨(dú)立性分別作為三個(gè)單一維度的管理層權(quán)力，然后將這三個(gè)單維度變量合成構(gòu)建反映管理層權(quán)力的綜合變量。具體變量說明見表（1）。本文使用了公司的總資產(chǎn)收益率（ROA）來衡量企業(yè)的業(yè)績(jī)，也有文獻(xiàn)使用企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）。本文沒有選擇后者是因?yàn)椋�出于金融公司高�?fù)債的特點(diǎn)考慮，用總資產(chǎn)收益率來衡量企業(yè)的業(yè)績(jī)還包含了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素的考慮。模型中涉及的其他變量主要是已有文獻(xiàn)較為公認(rèn)的影響薪酬的一些控制變量，包括企業(yè)規(guī)模、最終控制人（是否國(guó)有）、資產(chǎn)負(fù)債率等。研究中用到的變量及其說明見表（1）。

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