現(xiàn)在還能進(jìn)入股市嗎？ 　　 　　人物周刊：不久前，大家的焦點(diǎn)還在樓市上，而現(xiàn)在則換成了股市。樓市與股市的冷熱之間有何關(guān)系？有人甚至當(dāng)?shù)舴慨a(chǎn)，血拼股市，如何看待他們的熱情或盲動(dòng)？
　　謝國(guó)忠：中小股民在2001年后的股票熊市中損失了巨額財(cái)產(chǎn)，因此對(duì)股市非常謹(jǐn)慎，在政府調(diào)控樓市前，資金最先流入的是房地產(chǎn)市場(chǎng)。由此，我們看到，在很長(zhǎng)一段時(shí)間里，中國(guó)出現(xiàn)了房地產(chǎn)牛市和股票熊市并存的局面。2006年，政府調(diào)控使得房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫，資金流入股市就具備了基礎(chǔ)。房地產(chǎn)市場(chǎng)的緊縮是股市上升的催化劑：大家認(rèn)為樓市不能投了，而股市可以投，很多人這么想，股市就真的上去了。
　　這波牛市也會(huì)因?yàn)檎�府的干預(yù)而結(jié)束，歷史上從來(lái)都是這樣。未來(lái)一段時(shí)間里，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將與資產(chǎn)市場(chǎng)的極度起伏相伴隨。
　　
　　老百姓賺快錢(qián)的強(qiáng)烈心態(tài)，是有趣的眾生相。我認(rèn)識(shí)一些香港人，就專(zhuān)門(mén)干這個(gè)，他們總結(jié)出股市泡沫時(shí)的各種玩法，泡沫結(jié)束他們就歇著，等待下一輪泡沫。美國(guó)歷史上也有這樣的人。中小散戶(hù)畢竟后知后覺(jué)，及時(shí)跑出去的可能只是少數(shù)，大部分還是要輸?shù)�。亞洲的中小股民大部分是不賺錢(qián)的。熱的時(shí)候蜂擁而上，冷的時(shí)候害怕，可能和股市賺錢(qián)的道理剛好相反。
　　人物周刊：基金在這輪狂飚中起什么作用？在老百姓看來(lái)，還不買(mǎi)基金，可能意味著錢(qián)放在你家門(mén)口，而你不愿意出門(mén)拿。
　　謝國(guó)忠：這輪牛市的動(dòng)力所在，是開(kāi)放式共同基金的日漸流行�；�金管理業(yè)的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了原來(lái)的3倍。在一個(gè)上升的市場(chǎng)，基金表現(xiàn)良好，受到越來(lái)越多投資者的追捧。
　　但這種凈值增加更多的是博傻的結(jié)果。無(wú)論是誰(shuí)當(dāng)基金經(jīng)理，只要對(duì)其他基金的投資配置進(jìn)行復(fù)制，基本都可以獲得同樣的投資收益。
　　有必要提醒股民，開(kāi)放式基金是一種新型的金融工具，理解其中的風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。以為基金經(jīng)理是萬(wàn)能的，只賺不賠，事實(shí)上這是幻覺(jué)。
　　我們要記住，買(mǎi)基金的風(fēng)險(xiǎn)和直接買(mǎi)股票的風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)什么差別。耶魯大學(xué)基金會(huì)的首席投資官大衛(wèi)•斯文森曾詳細(xì)描述過(guò)共同基金的糟糕表現(xiàn)，他說(shuō)，共同基金在長(zhǎng)期中的表現(xiàn)要比市場(chǎng)指數(shù)差，就是說(shuō)，投資于股市也比持有共同基金好。我們不應(yīng)該忘記，美國(guó)2000年的科技股泡沫是共同基金炒起來(lái)的，專(zhuān)業(yè)基金經(jīng)理們沒(méi)有看到泡沫的存在，遭受了巨大損失。
　　人物周刊：一種說(shuō)法是國(guó)有金融股被嚴(yán)重高估，另一種說(shuō)法，是中國(guó)是全球最具增長(zhǎng)性的經(jīng)濟(jì)體，而中行是中國(guó)第一大壟斷銀行，中行的市值難道不應(yīng)該成為世界第一嗎，哪一說(shuō)法對(duì)？
　　葉檀：類(lèi)似的觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為，中國(guó)的股市相對(duì)于GDP而言仍然是很小的，股市上漲只是令其規(guī)模和經(jīng)濟(jì)總量相一致而已，但這樣的推導(dǎo)都是錯(cuò)誤的。
　　在做這樣的推導(dǎo)之前，我們可以先問(wèn)一下，工行能脫離行政束縛，培育出獨(dú)立的市場(chǎng)品格？成功上市就意味著合格的市場(chǎng)化公司的誕生嗎？要不然股改之前中國(guó)的那些上市公司就不會(huì)一團(tuán)糟，股市就不會(huì)面臨崩盤(pán)。像工行、中行這些航母級(jí)國(guó)有金融股，股價(jià)居然可以翻幾番，工行1月4號(hào)超過(guò)花旗，市值躍升全球第一，這是很不可思議的事。
　　基本面是有利好消息，是有一些技術(shù)數(shù)據(jù)上的支撐，比如實(shí)行了嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制、新的國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、零售業(yè)務(wù)增加、中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好等，但問(wèn)題是，基本面雖有改善，也不可能支撐現(xiàn)在這么高的股價(jià)。除了印度的銀行之外，中國(guó)的銀行股是全世界最貴的。它們憑什么賣(mài)這么貴呢？找不出更多的理由。
　　謝國(guó)忠：印度目前存在著巨大的金融泡沫。我相信，對(duì)中國(guó)國(guó)有金融股的估值同樣已經(jīng)陷入了瘋狂。中國(guó)的銀行尚未證明其盈利能力，中國(guó)的銀行利潤(rùn)，某種意義上是政府送的禮物。當(dāng)外資銀行在中國(guó)擴(kuò)張時(shí)，中資銀行面臨利潤(rùn)受擠壓的局面，他們的市盈率應(yīng)該是比較低的。中國(guó)股市的長(zhǎng)期平均市盈率大約在15到20倍之間，由于上市公司的質(zhì)量低下，市盈率應(yīng)當(dāng)更靠近15倍，而不是20倍。當(dāng)市盈率超過(guò)25倍時(shí)，很可能就是泡沫了。
　　指數(shù)上漲了，表面上股市壯大了，但實(shí)際上中國(guó)股市并沒(méi)有什么變化。股市是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，而我們掛牌的都是國(guó)企，國(guó)企的基本面是很難搞好的。中國(guó)當(dāng)初為什么要搞股市，是為了延長(zhǎng)國(guó)有企業(yè)壽命，國(guó)有企業(yè)為什么能活下去，是因?yàn)橘Y本便宜，搞泡沫就是為了資本便宜。
　　
　　泡沫，還是真正的牛市？
　　
　　人物周刊：有報(bào)告稱(chēng)，在這輪股市狂飚中，國(guó)內(nèi)中小散戶(hù)只賺股指不賺錢(qián)，實(shí)際賺錢(qián)的是機(jī)構(gòu)和境外投資者，這一現(xiàn)象是否合理？是什么導(dǎo)致了這一現(xiàn)象？
　　謝國(guó)忠：這種看法是不對(duì)的，機(jī)構(gòu)的錢(qián)是從中小散戶(hù)那里來(lái)的，比如，理論上，基金是收取管理費(fèi)幫中小散戶(hù)賺錢(qián)的。這輪泡沫里，中小散戶(hù)也賺了點(diǎn)錢(qián)�，F(xiàn)在的股市博弈，已經(jīng)從機(jī)構(gòu)對(duì)散戶(hù)蛻變?yōu)闄C(jī)構(gòu)對(duì)機(jī)構(gòu)，資金數(shù)量和兇狠程度，都已經(jīng)超過(guò)了以往的市場(chǎng)，一旦市場(chǎng)泡沫破滅，我們可能會(huì)看到累累尸骸。
　　葉檀：了解中國(guó)的股市，得記住幾個(gè)關(guān)鍵詞，一是資金，二是政策，三是國(guó)際大機(jī)構(gòu)�；�本上，是境外機(jī)構(gòu)投資者帶動(dòng)國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者，國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者再帶動(dòng)國(guó)內(nèi)中小散戶(hù)，從現(xiàn)在看，羊群效應(yīng)體現(xiàn)的正是這個(gè)路徑。無(wú)論是資金規(guī)模、分析能力還是市場(chǎng)成熟度，境外投資者都是最高的，影響力也是最大。
　　事實(shí)是，在國(guó)有大型企業(yè)從H股回歸的時(shí)候，國(guó)際投資者把H股股價(jià)推到多高，A股的股價(jià)就會(huì)跟著水漲船高。境外投資者怎么可能不得到最大的利益呢？我們說(shuō)，這是市場(chǎng)的“陰謀”，這么說(shuō)當(dāng)然很解氣，但這種“陰謀”總的來(lái)說(shuō)是符合歷史發(fā)展階段和市場(chǎng)邏輯的。
　　人物周刊：是否境外投資者從中國(guó)股市里賺走了本該國(guó)內(nèi)中小散戶(hù)賺的錢(qián)，如何識(shí)別他們的“陰謀”？
　　葉檀：如果在遭遇市場(chǎng)失利時(shí)都用“市場(chǎng)陰謀論”來(lái)解釋?zhuān)�那是諉過(guò)于人，我們的市場(chǎng)技巧就不會(huì)提高，市場(chǎng)就難以健康推進(jìn)。有一點(diǎn)確實(shí)應(yīng)該引起警惕，就是指數(shù)失真，為數(shù)不少的散戶(hù)投資者只賺指數(shù)不賺錢(qián)。國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者是或多或少得利的，但得利最多的是境外投資者。
　　中國(guó)石化當(dāng)初發(fā)行167億股H股的時(shí)候，價(jià)格只有1.6港元，現(xiàn)在價(jià)格是6.3港元，相當(dāng)于為海外投資人創(chuàng)造了100億美元的財(cái)富。以每盎司白銀14美元計(jì)算，僅中國(guó)石化一家企業(yè)就已經(jīng)為海外投資人創(chuàng)造了7.2億盎司白銀的財(cái)富，算上這幾年豐厚的分紅，這筆錢(qián)將近等于《辛丑條約》規(guī)定的清政府向八國(guó)聯(lián)軍賠款總額的2倍。
　　我們借助國(guó)際資本的意志改善我國(guó)公司的治理機(jī)制，同時(shí)意味著我們不得不讓渡定價(jià)權(quán)。境外投資者獲利最多，當(dāng)然說(shuō)明內(nèi)地的股市還不成熟，但獲利太過(guò)懸殊，也說(shuō)明我們的上市政策有可能出現(xiàn)了偏差。尤其是大型國(guó)企先海外后境內(nèi)的上市次序，使定價(jià)權(quán)實(shí)際上落到了海外投資者手上，A股市場(chǎng)邊緣化，A股投資者淪為弱勢(shì)群體。我們的資本市場(chǎng)立足點(diǎn)一開(kāi)始就是錯(cuò)的，賦予它各式各樣的政治、經(jīng)濟(jì)義務(wù)，跟資本市場(chǎng)的本質(zhì)完全相反。是我們自己把定價(jià)權(quán)拱手送給人家，沒(méi)什么好說(shuō)的。
　　中國(guó)的大型國(guó)企，都有壟斷背景，這也使它們?cè)谛�率低下的情況下還能得到國(guó)際資本市場(chǎng)投資者認(rèn)可的原因，因?yàn)樗鼈冇袎艛嘁鐑r(jià)。實(shí)際上，中國(guó)的資本市場(chǎng)中的金融股仍然是一個(gè)政府信用為支撐、以制度性損耗為表征、以資金拉動(dòng)為主要手段的政策型市場(chǎng)。正是基于政府所提供的理由，境外投資者和國(guó)內(nèi)中小股民都在爭(zhēng)搶國(guó)有金融股，爭(zhēng)搶壟斷溢價(jià)。
　　人物周刊：那些還沒(méi)有準(zhǔn)備入市的老百姓，是否意味著已被拋離了這股分享中國(guó)紅利的狂潮？
　　謝國(guó)忠：雅虎之后還有Google呢，不可能過(guò)了這個(gè)村就沒(méi)這個(gè)店了。都是搞概念騙老百姓錢(qián)的。在其他國(guó)家，國(guó)企很少有那么高市盈率的。反正現(xiàn)在錢(qián)多，誰(shuí)都可以編神話(huà)，只要說(shuō)得讓別人相信就行了。但是聽(tīng)別人講故事、跟著別人走、不明真相的人，最終是要虧錢(qián)的。一般老百姓錢(qián)本來(lái)就不多，對(duì)市場(chǎng)又不懂，一定要量力而行。
　　現(xiàn)在有種說(shuō)法，中國(guó)高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為更高的市場(chǎng)估值提供了依據(jù)。但是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并不一定導(dǎo)致利潤(rùn)的高增長(zhǎng)，再者，中國(guó)經(jīng)濟(jì)是投資驅(qū)動(dòng)的，更多的投資意味著更大的折舊，這將使得利潤(rùn)降低。資本利用不充分、折舊嚴(yán)重，是過(guò)去大多數(shù)中國(guó)企業(yè)在高增長(zhǎng)條件下，未能獲得高利潤(rùn)率的主要原因。
　　人物周刊：對(duì)普通老百姓而言，怎么區(qū)分泡沫和真正的牛市呢？
　　謝國(guó)忠：對(duì)此永遠(yuǎn)不可能有一個(gè)完全正確的答案。泡沫是一種非理性現(xiàn)象，當(dāng)許多人變得非理性時(shí)，市場(chǎng)泡沫就會(huì)發(fā)生。我們好奇的是，為什么那么多人會(huì)同時(shí)陷入瘋狂。
　　麻省理工學(xué)院的一位教授說(shuō)，泡沫發(fā)生在某個(gè)新事物出現(xiàn)、且其價(jià)值難以確定時(shí)。籠統(tǒng)地說(shuō)，基本面沒(méi)什么變化，但資產(chǎn)價(jià)格急速上升，就是泡沫了。從紅酒、古董到字畫(huà)，都是這樣。這些畫(huà)、那些畫(huà)，你可以仔細(xì)看看都是些什么玩意，但都被炒到了幾百萬(wàn)、上千萬(wàn)美金。真的瘋了。
　　葉檀：當(dāng)一個(gè)上市公司的股價(jià)高到缺乏基本面的支撐時(shí)，我們說(shuō)它是非理性繁榮。但我感興趣的是，這個(gè)非理性繁榮還是能得到支撐，為什么呢？除了股市羊群效應(yīng)，除了工行等大型機(jī)構(gòu)的壟斷溢價(jià)、和中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)溢價(jià)還將長(zhǎng)期存在外，我們還必須牢記一點(diǎn)，中國(guó)股市還是“政策市”，是配合國(guó)企改革的，以前是配合中小國(guó)企脫困，現(xiàn)在是配合大型國(guó)企進(jìn)行制度轉(zhuǎn)軌、建立先進(jìn)的公司治理結(jié)構(gòu)。
　　2008年奧運(yùn)會(huì)也是一個(gè)重要的經(jīng)濟(jì)節(jié)點(diǎn)。從政策面上來(lái)說(shuō)，在大型國(guó)企制度轉(zhuǎn)軌還沒(méi)有見(jiàn)到曙光之前，政策面不會(huì)允許股市大起大落，同理，政策面也不會(huì)允許股市過(guò)早透支行情，使今、明兩年的股市失去動(dòng)力。政策面是非理性繁榮得到支撐的一個(gè)重要原因。
　　人物周刊：會(huì)有一個(gè)所謂的“10年牛市”嗎？對(duì)于一個(gè)正準(zhǔn)備入市的新股民，有何建議？是繼續(xù)觀(guān)望，還是馬上行動(dòng)？
　　謝國(guó)忠：在泡沫中，什么神話(huà)都可以說(shuō)，什么“10年牛市”，子虛烏有。在錢(qián)多的時(shí)候，什么神話(huà)都能實(shí)現(xiàn)。股價(jià)已經(jīng)超過(guò)基本面很多了，對(duì)于新股民來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在進(jìn)去，風(fēng)險(xiǎn)很大。如果你讀股市歷史，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)你的鄰居都準(zhǔn)備進(jìn)去時(shí)，一定是高風(fēng)險(xiǎn)。你也會(huì)發(fā)現(xiàn)，每次股市好的時(shí)候，都會(huì)有各式各樣的神話(huà)、傳說(shuō)，你要是盲目相信這些傳說(shuō)，你一輩子辛辛苦苦賺來(lái)的錢(qián)就很可能送給別人。送給一小部分人，這些人懂得怎么在泡沫中賺錢(qián)。
　　我從來(lái)不認(rèn)為中國(guó)股市和全流通改革有多大聯(lián)系。雖然大多數(shù)法人股現(xiàn)在已經(jīng)是可流通了，但由于其所有者是政府實(shí)體，因此不可能大量出售其股份。
　　判斷中國(guó)股市，關(guān)鍵是兩點(diǎn)，一是多數(shù)上市公司是國(guó)企，對(duì)這些上市國(guó)企而言，辛辛苦苦把公司做好不如找一個(gè)會(huì)計(jì)公司把數(shù)據(jù)做得漂亮，后者得到的好處更多。二是政府對(duì)披露虛假信息的懲罰過(guò)輕。事實(shí)上，未來(lái)十年將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨艱巨轉(zhuǎn)型的十年，所謂“黃金十年”，其實(shí)是機(jī)構(gòu)為中國(guó)股市鍍的一個(gè)莫須有的金身而已。
　　葉檀：對(duì)中國(guó)老百姓而言，理財(cái)主要途徑還局限于股市和樓市�，F(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行良好，還能支撐中國(guó)壟斷企業(yè)的溢價(jià)，只要壟斷溢價(jià)這個(gè)概念不倒，就有推動(dòng)股市繼續(xù)上升的可能。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，泡沫遲早要破。市值越高，風(fēng)險(xiǎn)越大，這是肯定的。
　　和機(jī)構(gòu)投資者一樣，中小散戶(hù)也在賭中國(guó)溢價(jià)，也在賭全球資金流動(dòng)性過(guò)剩會(huì)在中國(guó)股市上有所體現(xiàn)，大家都相信，誰(shuí)也沒(méi)辦法解決流動(dòng)性問(wèn)題，中國(guó)股市還會(huì)上漲。但是，和機(jī)構(gòu)相比，散戶(hù)總歸是后知后覺(jué)、力量薄弱，所以，如果說(shuō)大藍(lán)籌股存在巨大泡沫的話(huà)，首先承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的不是機(jī)構(gòu)，而是中小散戶(hù)。資本市場(chǎng)的泡沫不到崩潰的那一刻，誰(shuí)也不會(huì)認(rèn)真對(duì)待。
　　我特別想提到的，是手段和目標(biāo)是否匹配的問(wèn)題。大型國(guó)有上市公司在回購(gòu)子公司時(shí)，時(shí)常發(fā)生侵害子公司中小股民利益的行為。比如，中鋁回購(gòu)蘭鋁和山鋁，就引起了中小股民的不滿(mǎn)。很多投資者看好回購(gòu)概念，所以持股待價(jià)，沒(méi)想到卻遭遇市值低估，或者公告報(bào)虧壓低股價(jià)等惡意手段。回購(gòu)是大勢(shì)所趨，但有一個(gè)好的目標(biāo)，就可以把市場(chǎng)的公平原則敗壞嗎？有過(guò)這樣回購(gòu)經(jīng)歷的上市公司還會(huì)尊重投資者利益嗎？經(jīng)受過(guò)這樣洗禮的股民還不接受教訓(xùn)變成投機(jī)分子嗎？中國(guó)股市的三公基礎(chǔ)從哪里來(lái)呢？
　　
　　謝國(guó)忠著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家：從紅酒、古董、字畫(huà)到股市，都是如此。你可以仔細(xì)看看都是些什么玩意，但都被炒到了幾百萬(wàn)、上千萬(wàn)美金。不是我悲觀(guān)，真的瘋了
　　葉檀財(cái)經(jīng)評(píng)論員: 基本面雖有改善，也不可能支撐現(xiàn)在這么高的股價(jià)。除了印度的銀行之外，中國(guó)的銀行股是全世界最貴的。它們憑什么賣(mài)這么貴呢

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