金融危機(jī)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的沖擊 　　 　　2007年爆發(fā)的美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)造成了巨大的沖擊，尤其是2008年9月15日四大投資銀行之一的雷曼兄弟控股公司申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)以來(lái)，極端惶恐情緒在國(guó)際市場(chǎng)迅速蔓延，次貸危機(jī)正在向信貸危機(jī)轉(zhuǎn)化，對(duì)日本的金融體系乃至實(shí)體經(jīng)濟(jì)也不可避免地產(chǎn)生了嚴(yán)重影響。此次危機(jī)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的影響主要表現(xiàn)為以下三方面特點(diǎn)：
　　1、因次貸相關(guān)產(chǎn)品而受到的直接損失較為有限。隨著次貸危機(jī)愈演愈烈，日本金融機(jī)構(gòu)因持有美國(guó)次貸相關(guān)產(chǎn)品的損失在不斷擴(kuò)大。日本金融廳公布的調(diào)查結(jié)果顯示，銀行業(yè)2007年9月底的次貸直接損失累計(jì)為2760億日元，12月底猛增至6000億日元，至2008年3月底進(jìn)一步升至8500億日元。截至2008年6月底，日本金融機(jī)構(gòu)持有的次貸相關(guān)產(chǎn)品余額尚有9580億日元，累計(jì)虧損則達(dá)到了8960億日元。其中瑞穗、三井住友、三菱UFJ和住友信托等大型銀行的實(shí)際虧損為6790億日元，賬面浮動(dòng)虧損為1380億日元。
　　2008年10月10日，大和生命保險(xiǎn)公司宣布破產(chǎn)，成為第一家因次貸危機(jī)倒閉的日本金融機(jī)構(gòu)。日本評(píng)級(jí)公司R&I在10月1日將大和生命保險(xiǎn)公司的支付能力評(píng)級(jí)調(diào)低是其破產(chǎn)的直接誘發(fā)原因，但在大和生命的投資組合中，美國(guó)的次級(jí)抵押債券及相關(guān)產(chǎn)品的比例高達(dá)20％，其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度也較高則是其破產(chǎn)的根本原因。日本金融廳當(dāng)日發(fā)表的聲明指出，大和生命的破產(chǎn)是一件個(gè)案，日本其他保險(xiǎn)公司的狀況與之完全不同。
　　客觀地講，與日本金融市場(chǎng)的龐大規(guī)模比較，金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)的次貸證券化資產(chǎn)相對(duì)較少。根據(jù)日本金融廳的報(bào)告，上述接受調(diào)查的金融機(jī)構(gòu)在2008年3月底的自有資本超過(guò)50萬(wàn)億日元，即便目前所持有的次貸產(chǎn)品全部化為烏有，其相對(duì)于自有資本總額的比重也不到2％，相對(duì)于日本經(jīng)濟(jì)總量的比重就更小。也正是因?yàn)槿绱�，日本銀行7月31日宣稱：日本金融市場(chǎng)雖然由于美國(guó)次貸危機(jī)而面臨壓力，但所受到的影響有限。
　　2、金融市場(chǎng)動(dòng)蕩而遭受的間接損失巨大。次貸危機(jī)的負(fù)面影響絕不僅局限于直接損失，全球性投資者信心崩潰導(dǎo)致日本房地產(chǎn)和金融資產(chǎn)價(jià)格雪崩，由此而產(chǎn)生的間接損失究竟會(huì)達(dá)到何種程度目前是難以估計(jì)的。
　　房地產(chǎn)市場(chǎng)受到美國(guó)次貸危機(jī)的牽連不足為奇。一方面，由于擔(dān)心日本的房地產(chǎn)抵押貸款出現(xiàn)與美國(guó)相似的問(wèn)題，日本國(guó)內(nèi)的銀行對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的放貸規(guī)模急劇下降。另一方面，一些原本依賴海外投資基金融資的日本房地產(chǎn)商也陷入到國(guó)際資本抽逃的尷尬境地。房屋銷售量下降、地產(chǎn)價(jià)格暴跌、建材價(jià)格上漲和資金成本提高使日本房地產(chǎn)企業(yè)面臨嚴(yán)峻壓力，大批房地產(chǎn)公司倒閉，暫時(shí)幸存的企業(yè)為渡過(guò)困境低價(jià)拋售資產(chǎn)，致使房地產(chǎn)價(jià)格加速下挫。更為麻煩的是同樣原因還導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)接盤(pán)力量萎縮。在此背景下日本區(qū)域銀行的壞賬水平持續(xù)上升，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)嚴(yán)重下滑，使其不得不減少房地產(chǎn)行業(yè)的貸款數(shù)量以規(guī)避由次貸危機(jī)誘發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)。區(qū)域銀行放貸規(guī)模壓縮又使更多以其為貸款對(duì)象的房地產(chǎn)公司資金鏈條斷裂，破產(chǎn)浪潮愈演愈烈，形成了不斷加劇的惡性循環(huán)。2008年8月13日和8月18日，在東京證券交易所上市的房地產(chǎn)企業(yè)Urban Corp和Zephyr公司相繼倒閉，并且危機(jī)有進(jìn)一步向日本的建筑業(yè)蔓延的趨勢(shì)。
　　在股票市場(chǎng)方面，日經(jīng)225指數(shù)在2007年7月9日創(chuàng)下18262點(diǎn)的階段性高點(diǎn)后出現(xiàn)連續(xù)下跌，2007年底報(bào)收于15307.78點(diǎn)。在雷曼兄弟公司倒閉前，日經(jīng)225指數(shù)9月12日收盤(pán)于12214.76點(diǎn)，而此后的下跌速度之快幾乎令所有的投資者都始料未及，10月8日、10日、16日和24日的單日跌幅都超過(guò)9％，其中10月16日的跌幅深達(dá)11.41％。至2008年10月24日收盤(pán)，日經(jīng)225指數(shù)已經(jīng)狂瀉至7649.08點(diǎn)，較2007年底下跌了45.93％。日本股票市場(chǎng)近期的下跌節(jié)奏與歐美股市基本一致，可見(jiàn)其暴跌的推動(dòng)力量主要是全球性的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。由于企業(yè)相互持股是日本公司治理結(jié)構(gòu)的主要特征之一，股票市場(chǎng)價(jià)格全面下跌給日本的企業(yè)盈利乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)造成的負(fù)面沖擊效應(yīng)可能相當(dāng)巨大。
　　在外匯市場(chǎng)方面，國(guó)際投資者為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始大量拋空存在進(jìn)一步降息可能的歐元、英鎊、澳元等高息貨幣，但日元?jiǎng)t由于名義利率僅為0.5％，且日本央行明確表示不會(huì)降息而受到追捧，日元在8月15日創(chuàng)下1美元兌110.66日元的階段性低點(diǎn)后一路升值，至10月24日最低成交價(jià)達(dá)到1美元兌90.90日元，而日元相對(duì)于其他貨幣的升值幅度更大。日元的大幅升值對(duì)日本企業(yè)的出口成本形成了巨大壓力，加之國(guó)際市場(chǎng)需求的迅速萎縮，日本出口所受到的負(fù)面影響將會(huì)在未來(lái)進(jìn)一步體現(xiàn)出來(lái)，使本來(lái)就如履薄冰的日本經(jīng)濟(jì)雪上加霜。
　　3、金融危機(jī)向信用危機(jī)轉(zhuǎn)化。愈演愈烈的次貸危機(jī)不但使投資者對(duì)次貸直接相關(guān)的資產(chǎn)信心完全崩潰，對(duì)涉及到次貸的金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)也失去信心，并且更進(jìn)一步對(duì)各種金融資產(chǎn)的安全性都產(chǎn)生了高度懷疑。一旦金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)被曝卷入美國(guó)次貸問(wèn)題，就難以在短期資金市場(chǎng)上獲得融資。金融機(jī)構(gòu)之間、銀企之間、企業(yè)之間互不信任，企業(yè)間資金拆借陷入停頓。作為日本公司治理結(jié)構(gòu)特色的“緊密型金融”在信用危機(jī)的沖擊下開(kāi)始瓦解，中小企業(yè)融資受到影響，一些大型上市公司也陷入難以擺脫的財(cái)務(wù)困境，次貸危機(jī)正在演化為信用危機(jī)，并已經(jīng)開(kāi)始對(duì)日本的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。
　　在上述背景下，2003年以來(lái)作為拉動(dòng)日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要?jiǎng)恿Φ钠髽I(yè)投資將有可能趨于停滯；從另一個(gè)角度來(lái)看，資產(chǎn)價(jià)格暴跌的財(cái)富效應(yīng)將導(dǎo)致消費(fèi)者信心受到嚴(yán)重打擊，日本非金融機(jī)構(gòu)所面臨的有效需求不足也將日益惡化。此外由于日本的出口遭受重創(chuàng)幾乎已成定局，總需求不足將成為未來(lái)一個(gè)階段內(nèi)困擾日本宏觀經(jīng)濟(jì)的主要問(wèn)題。2008年9月，日本的企業(yè)破產(chǎn)達(dá)到了1047例，日本經(jīng)濟(jì)再次陷入蕭條的可能性較大，但是否會(huì)演變成嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)則尚需進(jìn)一步觀察。
　　
　　日本的對(duì)策及其局限
　　
　　為應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)的沖擊，日本動(dòng)用了財(cái)政政策和貨幣政策工具。與歐美國(guó)家相比，日本的危機(jī)對(duì)策具有干預(yù)力度相對(duì)較小、貨幣政策使用頻繁但政策工具較為單一等特點(diǎn)。
　　1、貨幣、金融政策。次貸危機(jī)及其引發(fā)的金融危機(jī)、信貸危機(jī)的內(nèi)在形成演進(jìn)機(jī)制在經(jīng)濟(jì)理論上仍然莫衷一是，但無(wú)論如何它都直接表現(xiàn)為一系列貨幣金融問(wèn)題。根本性問(wèn)題固然需要解決，但在什么是根本性問(wèn)題無(wú)法確定的情況下，首先解決最緊迫的金融市場(chǎng)穩(wěn)定問(wèn)題也不失為權(quán)宜之計(jì)。日本近期的貨幣、金融政策主要包括以下幾方面內(nèi)容：
　　一是政策工具以公開(kāi)市場(chǎng)操作、向金融系統(tǒng)注入短期流動(dòng)性為主，在政策目標(biāo)上兼顧股票市場(chǎng)穩(wěn)定。尤其是在美國(guó)雷曼兄弟公司破產(chǎn)之后，為應(yīng)付不斷加劇的市場(chǎng)恐慌和流動(dòng)性危機(jī)，日本銀行史無(wú)前例地于9月16日至10月14日連續(xù)19個(gè)交易日向短期金融市場(chǎng)注入資金共39.6 萬(wàn)億日元，力圖將日本的銀行間同業(yè)隔夜拆借利率維持在0.5％政策誘導(dǎo)目標(biāo)。在大和生命保險(xiǎn)公司宣布破產(chǎn)的10月10日當(dāng)天，更是創(chuàng)下了4.5萬(wàn)億日元的單日注資紀(jì)錄。10月15日，流動(dòng)性短缺的狀況有所改善，同業(yè)隔夜拆借利率水平明顯下降，日本銀行又通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作回籠了2.2萬(wàn)億日元，但10月16日的惶恐性殺跌、日經(jīng)指數(shù)狂瀉迫使日本銀行再次向市場(chǎng)注入0.6萬(wàn)億日元。
　　二是針對(duì)外資金融機(jī)構(gòu)受次貸危機(jī)沖擊大、籌資困難的情況，向市場(chǎng)投放美元短期貸款。日本銀行于9月18日與美聯(lián)儲(chǔ)簽訂貨幣互換協(xié)議，獲得600億美元的資金保障。于9月24日和10月8日通過(guò)公開(kāi)招標(biāo)向市場(chǎng)緊急投放296.33億美元和200億美元的短期貸款。日本銀行14日連夜召開(kāi)臨時(shí)金融政策會(huì)議，決定與美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲中央銀行一道，通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作按固定利率向金融機(jī)構(gòu)提供全額抵押美元貸款，以穩(wěn)定金融市場(chǎng)。10月21日，日本銀行向市場(chǎng)投放了501.68億美元的一個(gè)月期短期美元貸款，年利率固定為2.11％，主要用于滿足外資背景金融機(jī)構(gòu)的資金需求。短短一個(gè)月內(nèi)，短期美元貸款的投放數(shù)量近1000億美元。
　　三是試圖穩(wěn)定和恢復(fù)股票市場(chǎng)的投資者信心。10月14日，日本銀行要求至2008年底，日本的各證券交易所都必須每天公布不同行業(yè)的賣空交易數(shù)據(jù)，以便加強(qiáng)對(duì)股票賣空行為的監(jiān)管，而此前的慣例是每月公布一次。日本政府和日本銀行還宣布自10月15日起，暫時(shí)鎖定所持有的企業(yè)股票。在交易制度上，對(duì)日本上市公司股票回購(gòu)的限制也有所放松，提高了每日回購(gòu)數(shù)量的上限并將回購(gòu)期限延長(zhǎng)，盡可能地保障對(duì)股票的需求，防止市場(chǎng)崩盤(pán)。
　　與歐美國(guó)家不同，日本并未將減息作為應(yīng)對(duì)本輪危機(jī)的貨幣政策工具，也沒(méi)有對(duì)個(gè)人儲(chǔ)蓄實(shí)行全額政府擔(dān)保。日本銀行總裁白川方明在10月15日下午的參議院預(yù)算委員會(huì)上指出，由于日本的利率水平本已極低，并且與其他西方國(guó)家比較金融體系相對(duì)穩(wěn)定，因此沒(méi)有必要降低利率。他還表示為了控制資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，日本銀行暫時(shí)沒(méi)有通過(guò)市場(chǎng)增持股票的計(jì)劃。不過(guò)，日本正在考慮恢復(fù)已于2008年3月到期的《金融機(jī)能強(qiáng)化法》，以便在必要狀況下向陷入困境的金融機(jī)構(gòu)注入公共資金。財(cái)務(wù)省大臣中川昭一表示，如果市場(chǎng)狀況進(jìn)一步惡化還將進(jìn)一步推出后續(xù)政策。
　　2、財(cái)政政策。單靠貨幣政策來(lái)防止日本經(jīng)濟(jì)再次陷入長(zhǎng)期衰退還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，但財(cái)政政策是否能取得理想效果也是值得懷疑的。此外，由于財(cái)政政策在程序上缺乏靈活性，并且日本的財(cái)政負(fù)擔(dān)本已非常沉重，因此在應(yīng)對(duì)本次危機(jī)方面的并未發(fā)揮突出作用。
　　2008年上半年，次貸危機(jī)的主要效應(yīng)之一是以石油為代表的大宗商品國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格飆升，能源和主要原料價(jià)格上漲給日本企業(yè)，尤其是中小企業(yè)帶來(lái)成本上升壓力。在日本2008年補(bǔ)充預(yù)算中，包括了對(duì)530多個(gè)產(chǎn)業(yè)的中小企業(yè)實(shí)施緊急保證制度，由信用保證協(xié)會(huì)為中小企業(yè)的無(wú)擔(dān)保貸款提供100％保證。8月29日，自民黨政府與在野黨就緊急綜合對(duì)策中的定額減稅達(dá)成一致，計(jì)劃追加2008財(cái)政年度預(yù)算約2萬(wàn)億日元，用于削減個(gè)人所得稅和住民稅，并對(duì)低收入者進(jìn)行特別補(bǔ)貼。緊急綜合對(duì)策的背景是物價(jià)上漲致使消費(fèi)低迷，國(guó)際大宗商品市場(chǎng)價(jià)格雖然在近期一路走低，但日本的國(guó)內(nèi)消費(fèi)反而進(jìn)一步萎縮。
　　民主黨、公明黨等日本在野黨10月23日提出了2008年度第二次補(bǔ)充預(yù)算方案，主要可歸結(jié)為三方面內(nèi)容：一是保障國(guó)民生活安全措施，具體包括定額減稅與特別補(bǔ)貼、降低失業(yè)保險(xiǎn)費(fèi)率以及提高介護(hù)報(bào)酬水平；二是金融、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定措施，具體包括恢復(fù)《金融機(jī)能強(qiáng)化法》、對(duì)購(gòu)買(mǎi)證券給予稅收優(yōu)惠、中小企業(yè)減稅、新能源和節(jié)能設(shè)備投資減稅、對(duì)來(lái)自國(guó)外子公司的股息免稅以及擴(kuò)大中小企業(yè)融資；三是地方經(jīng)濟(jì)政策，具體包括降低高速公路收費(fèi)、對(duì)地方公共設(shè)施臨時(shí)補(bǔ)貼以及將住宅貸款減稅上限由160萬(wàn)日元提高至500萬(wàn)日元。
　　然而財(cái)政政策所面臨的主要矛盾在于，日本中央和地方政府的長(zhǎng)期債務(wù)余額與日本GDP之比超過(guò)150％，財(cái)政赤字占GDP的比重也已經(jīng)超出國(guó)際警戒線。為基本實(shí)現(xiàn)財(cái)政收支平衡，日本已計(jì)劃提高國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅率。短期的減稅和特別補(bǔ)貼等措施并不會(huì)被消費(fèi)者視為持久收入，因而藉此促進(jìn)消費(fèi)的目標(biāo)可能難以實(shí)現(xiàn)。
　　
　　政策效果的評(píng)價(jià)與啟示
　　
　　整體看來(lái)，日本對(duì)次貸危機(jī)和信用危機(jī)的對(duì)策取得了一定的短期效果，但與政策目標(biāo)相比又存在相當(dāng)差距。一方面，向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的貨幣政策保障了日本短期融資市場(chǎng)的基本穩(wěn)定，利率水平控制在政策誘導(dǎo)目標(biāo)范圍之內(nèi)；但另一方面，它對(duì)解決全球性系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所造成的資產(chǎn)價(jià)格體系崩潰卻無(wú)濟(jì)于事，并且維持利率不變的政策也導(dǎo)致了日元匯率加速升值。如果考慮到日本國(guó)內(nèi)的通貨膨脹率較低以及其他西方主要貨幣對(duì)美元大幅貶值等因素，日元實(shí)際有效匯率的升值幅度就更大，這也許會(huì)迫使日本銀行最終采取降息行動(dòng)。
　　通過(guò)考察次貸危機(jī)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的沖擊及日本的對(duì)策，可以得到以下三方面重要啟示：
　　一是在經(jīng)濟(jì)全球化的深度和廣度都已達(dá)到相當(dāng)程度的背景下，任何國(guó)家都難以游離于全球性系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之外。即便由于次貸相關(guān)產(chǎn)品而蒙受的直接損失很小，也不能因此就盲目樂(lè)觀地認(rèn)為可以獨(dú)善其身，危機(jī)的間接損失可能是難以估量的。不過(guò)，將次貸危機(jī)的巨大破壞性簡(jiǎn)單地歸咎于全球化和金融市場(chǎng)的發(fā)展卻也并不可取，對(duì)危機(jī)深層次原因的研究顯然將是未來(lái)經(jīng)濟(jì)理論界研究的重點(diǎn)之一。
　　二是宏觀經(jīng)濟(jì)政策雖然在一般情況下有效，然而強(qiáng)烈的外部沖擊下卻可能無(wú)效或存在時(shí)滯。市場(chǎng)固然有可能失靈，不過(guò)也沒(méi)有理由認(rèn)為政府在危機(jī)狀態(tài)下不會(huì)失靈。盡管歐美等國(guó)對(duì)資本市場(chǎng)采取了比日本積極得多的干預(yù)政策，也并沒(méi)有躲過(guò)股票市場(chǎng)的崩潰。日本的危機(jī)對(duì)策力度較小有其財(cái)政負(fù)擔(dān)沉重等客觀原因，但對(duì)市場(chǎng)調(diào)節(jié)有效性的信念也是不可否認(rèn)的。換而言之，當(dāng)政府對(duì)市場(chǎng)徹底喪失信心時(shí)，恢復(fù)市場(chǎng)投資者和消費(fèi)者信心只不過(guò)是空談。
　　三是自身金融體系和經(jīng)濟(jì)體系的健康穩(wěn)定發(fā)展是最大限度地抵御全球性危機(jī)的保障。泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，通過(guò)長(zhǎng)期對(duì)銀行不良資產(chǎn)的消化，日本金融體系的確已經(jīng)相對(duì)較為穩(wěn)定。若非如此，日本經(jīng)濟(jì)所遭受的短期沖擊將更為嚴(yán)重；然而，始終偏低的消費(fèi)傾向以及對(duì)外部需求的過(guò)度依賴則使其經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期恢復(fù)面臨更多困難。對(duì)于中國(guó)而言，以次貸危機(jī)為契機(jī)，糾正國(guó)內(nèi)原本扭曲的價(jià)格體系，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、出口結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式，可能是一個(gè)短期內(nèi)痛苦，但有利于國(guó)民經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展的合理途徑。
　　(第一作者系吉林大學(xué)東北亞研究中心教授、博士生導(dǎo)師，第二作者系長(zhǎng)春稅務(wù)學(xué)院副教授)
　　(責(zé)任編輯：文博英)

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