過去一個季度，中國經(jīng)濟的猛烈收縮已經(jīng)超出了所有人的經(jīng)驗。

　　過熱的經(jīng)濟為何陡然跌入寒冬？這到底更多的是因為金融危機的沖擊，還是緊縮貨幣政策轉(zhuǎn)身太慢，抑或是源于中國自身的增長陷阱？中國2萬億美元的外匯儲備是否真的命懸一線？為了保就業(yè)保增長而補貼出口，到底能否拯救中國？

　　2008年歲末，分別代表官方和民間的兩大智囊機構(gòu)——中國社科院世界經(jīng)濟與政治研究所和北大國家發(fā)展研究院——首次聚在一起，對這次超經(jīng)驗的緊縮進行多角度分析，并試圖指出走出困境的另一種可能。

　　央行副行長易綱也參加了此次研討，并就貨幣政策以及外匯儲備等的關(guān)鍵問題作出了回應(yīng)。

　　南方周末記者記錄并整理了這場討論，以饗讀者。

　　中國經(jīng)濟為何陡然冷卻？

　　余永定（中國社科院世經(jīng)所所長）：中國有兩大增長引擎，對外出口與固定資產(chǎn)投資。2007年，這兩塊對GDP增長的貢獻超過60%。長期以來，這兩大引擎都很不穩(wěn)定，經(jīng)濟自然容易劇烈波動，尤其是這次，兩個引擎一致向下。

　　這次經(jīng)濟急劇下降是外部沖擊和緊縮政策疊加所致，但最重要的原因還是外部沖擊。

　　以受影響最嚴重的鋼鐵行業(yè)為例。數(shù)據(jù)顯示，2008年9月份減少的鋼產(chǎn)量中，60%以上來源于出口的減少，包括直接出口（減少53%）和間接出口——鋼鐵要用在許多出口行業(yè)。房地產(chǎn)投資增速下降對鋼產(chǎn)量的下降也有重要影響，但減少程度與出口減少相比較小。

　　從鋼鐵行業(yè)的分析可以推而廣之，盡管投資需求增長率下降也是重要原因，但目前中國經(jīng)濟的急劇下滑主要是因為9月之后出口需求的急劇下降，中國經(jīng)濟被動調(diào)整，而且調(diào)整的力度超出想象，經(jīng)濟過熱急劇轉(zhuǎn)化為有效需求不足。

　　宋國青（北大國家發(fā)展研究院教授）：從工業(yè)增加值數(shù)據(jù)看，最近下跌速度是有月度統(tǒng)計以來即1995年以來最快的，有可能是三十年來最猛烈的下跌。

　　發(fā)生大波動是因為內(nèi)需調(diào)控和外需變化撞車。

　　我們主要從內(nèi)需角度考慮，不夸大外需作用。

　　中國在世界上到底有多大？從CRB指數(shù)（美國商品調(diào)查局依據(jù)世界市場上22種基本的經(jīng)濟敏感商品價格編制的一種期貨價格指數(shù)）看，中國的變動影響非常明顯——美國從2006年1季度開始經(jīng)濟不景氣，但CRB幾乎沒有反應(yīng)。最近中國經(jīng)濟下滑，CRB卻猛烈下跌。

　　按照購買力平價計算，中國固定資產(chǎn)投資增量占全球?qū)⒔?0%。因為全球消費增長穩(wěn)定，波動主要來自固定資產(chǎn)投資需求，在中國增量占全球?qū)⒔�一半的前提下，認為中國下跌是由國外引起的這個判斷很難成立。

　　現(xiàn)在出現(xiàn)的生產(chǎn)大幅波動一定程度上可以歸結(jié)為穩(wěn)定匯率與利率的結(jié)果。

　　穩(wěn)定匯率產(chǎn)生兩個問題，一是平均匯率偏低，另一個是導(dǎo)致在國內(nèi)放大全球經(jīng)濟波動。有彈性的匯率在一定程度上可以抵擋國外波動。外需強時人民幣升值，外需放緩時貶值，以穩(wěn)定需求。但由于該升時沒升或沒升到位，該貶時也很難貶值，因此匯率穩(wěn)定是導(dǎo)致不能把外需波動抵擋在國門之外的一個重要原因。

　　內(nèi)需來看，主要是房地產(chǎn)需求波動。其實今天的房地產(chǎn)波動并不比過去更大，但影響完全不一樣，是因為商品房時代的需求波動跟單位分房時代不一樣，它會影響貨幣。今天的需求波動不是因為沒錢，而是購房意愿，愿意買房就會貸款，貨幣增加，不愿意買房不貸款，貨幣就會減少。

　　房地產(chǎn)需求的波動，是利率穩(wěn)定的必然結(jié)果。20年前“三大件”（電視、冰箱、洗衣機）的故事跟現(xiàn)在的房地產(chǎn)一模一樣——經(jīng)過一陣猛搶，“三大件”產(chǎn)量在1988年達到高點，此后猛跌。唯一的調(diào)節(jié)杠桿就是利率，但現(xiàn)在利率穩(wěn)定，無從調(diào)節(jié)，或猛漲或猛跌�？梢灶A(yù)測，利率穩(wěn)定的政策下，下次高通脹時人們還會繼續(xù)搶房子，并經(jīng)歷下一次下跌。

　　因此，這次經(jīng)濟波動過度，主要原因還是匯率和利率過度穩(wěn)定。匯率和利率相當(dāng)于汽車上的減震器，穩(wěn)定匯率利率就像汽車沒有減震器，鋼輪子在地面上開，座位跟路面一起顛簸，甚至在某些情況下放大波動。

　　周其仁（北大國家發(fā)展研究院教授）：這次猛烈下降很特殊，不過也有不那么特殊的一面，就是在猛烈下降之前有過度擴張，也就是大起在前、大落在后。中國的GDP增長從9%-10%，提升到11%-12%。上證指數(shù)一年多時間內(nèi)漲了5000多點；
全國商品房均價從每平方米2000元升到近4000元，也就發(fā)生在2001-2007之間的六年時間里。

　　我同意宋國青的看法，大跌之災(zāi)不完全是外部沖擊造成的。從中國自己可控的層面來討論，經(jīng)濟大起的基礎(chǔ)還不穩(wěn)固、不可靠，即便沒有突發(fā)的外部沖擊，也難以支持持續(xù)的高增長。

　　宏觀調(diào)控政策錯了嗎？

　　余永定：一種觀點認為，之所以現(xiàn)在經(jīng)濟增長速度下滑是由于央行采取了過度緊縮的貨幣政策。我認為有失偏頗。事后諸葛亮式地批評央行，甚至否定宏觀調(diào)控的基本方向，是不公平的。

　　2003年到現(xiàn)在，政策基本方向正確。如果有些問題的話，也是在抑制資產(chǎn)泡沫和糾正貿(mào)易不平衡上政策力度不夠。

　　一個基本事實是：2003年以來我國經(jīng)濟增長出現(xiàn)過熱，2007年尤其如此，因此實行適度從緊的貨幣政策理所當(dāng)然，要讓過熱的經(jīng)濟恢復(fù)到正常狀態(tài)，必須讓投資增長速度和出口增長速度降下來。

　　但在9月，美國金融危機急劇惡化，外需直線下跌，中國出口增長速度急劇下跌，經(jīng)濟過熱急劇轉(zhuǎn)化為需求不足，即中國經(jīng)濟出現(xiàn)了“過調(diào)”。

　　但應(yīng)該明確，“過調(diào)”不是因為貨幣政策過緊，而是外部條件突然變化所致。這種突然的急劇變化超出經(jīng)驗，所以回頭去看當(dāng)初我們都出現(xiàn)錯誤判斷。

　　應(yīng)該說當(dāng)初的緊縮性政策沒有錯，唯一可以討論的是政策放松是否可以早一點，放松的力度是否可以大一點。不過與其他國家的宏觀調(diào)控機構(gòu)相比，中國的政策調(diào)整速度是相當(dāng)快的。

　　宋國青：如果有一個共識，贊成調(diào)控政策基本目標是在較低通脹率下保持經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展，那么對于2007年底前的宏觀調(diào)控，只嫌不足，不嫌過度。

　　如果沒有調(diào)控，房地產(chǎn)價格再漲半年，金融危機風(fēng)險可能非常大。

　　其次從國際價格漲跌看。如果宏觀調(diào)控再晚幾個月，鋼產(chǎn)量會增加更多，港口會堆積更多的高價鐵礦石，明年企業(yè)利潤會更糟。

　　對于2008年的宏觀調(diào)控力度，從事后看，二季度宏觀調(diào)控也許已過度，但當(dāng)時沒有任何指標顯示，能夠讓大家在事先就看到調(diào)控過度。當(dāng)時全球?qū)νㄘ浥蛎浀氖袌鲱A(yù)測全都是上升，防通脹是全球共識。

　　對于三季度宏觀調(diào)控，可能是事先就過度，當(dāng)然這是從我的分析指標——廣義貨幣量（國內(nèi)信貸加國外凈資產(chǎn)，不同于普通意義上的廣義貨幣M2）——來判斷的，央行和全社會未必認可這種分析思路。

　　6月份廣義貨幣量增長率猛烈下跌，證明總需求發(fā)生了大變化，7月份宏觀調(diào)控可能就應(yīng)該考慮減弱，甚至反向放松。但是貨幣政策并沒有如此操作。當(dāng)然，MS指標通常滯后兩個月才公布，這個數(shù)據(jù)是8月份才看到的，那時候全球經(jīng)濟已經(jīng)要急轉(zhuǎn)直下了。

　　隨后的宏觀調(diào)控的放松過程中，央行利率下調(diào)速度和預(yù)期變化相比仍然較慢，市場利率下跌速度遠快于央行的反應(yīng)速度。不過跟歷史上央行利率下調(diào)速度相比，現(xiàn)在已經(jīng)有很大改進了。

　　易綱（央行副行長）：我們一個一個動作分解，看看事實如何。

　　2007年央行6次加息，最后一次是在12月，而通脹最高點是在2008年2月。一季度CPI上升超過8%以后，多少人批評負利率，央行一直未加息，只是提高存款準備金。

　　但是上半年外匯增長很高，用準備金凍結(jié)的流動性遠遠低于外匯增長，所以還是出現(xiàn)過剩。

　　如果批評三季度央行政策失誤，可以來看事實。央行最后一次提高存款準備金率是在2008年6月初，7月開始放松。三季度未提高一次準備金率，反而數(shù)次降息、數(shù)次降準備金率。

　　就信貸政策來看，2007年全國新增貸款余額3.6萬億，已是歷史最高點，2008年前三個季度就已達3.5萬億，四季度即使只新增1萬億，也使得 2008年的新增貸款余額遠遠超過過去任何一年。同時2008年的貸款并非時緊時松，而是非常均勻，一季度1.3萬億，二、三季度分別新增1.1萬億。

　　制定貨幣政策，得有遠慮，不能用一個傾向掩蓋另一個傾向。另外，我是一個市場機制的堅定相信者，但是對匯率和利率的市場化我覺得應(yīng)該穩(wěn)步推進。因為不是簡單地說市場化就市場化，利率和匯率的背后是產(chǎn)權(quán)改革、金融改革等一系列制度因素。

　　2萬億美元外儲是否命懸一線？

　　余永定：我覺得中國現(xiàn)在的地位非常悲慘。雖然擁有2萬億美元的外匯儲備，但正如美國前財長薩默斯所說，中美之間是一種“不對稱”的依賴關(guān)系。

　　據(jù)我所知，當(dāng)兩房（房利美和房地美）要倒閉的時候，中國持有至少3600億美元的兩房債券，差點一下就沒了。幸好保爾森出手，美國政府接管兩房，讓我們這些錢暫時還在這兒。但保爾森馬上就要走了，美國會不會反悔？

　　以前我們還算算，外匯儲備有多少收益，現(xiàn)在能掙什么錢呢？現(xiàn)在美國國債的價格是在上升，所以如果以前買的，現(xiàn)在算起來好像在掙錢，但如果再買的話，收益則是零。

　　現(xiàn)在最大的危險是伯南克在撒鈔票——無限供應(yīng)鈔票。美聯(lián)儲已經(jīng)許諾，如果需要美聯(lián)儲會購買美國國債，這就等于是印鈔票。如果貨幣的供應(yīng)太多，那這個貨幣就不值錢了。美國已經(jīng)發(fā)了大量貨幣，而且2009年還會繼續(xù)大量發(fā)。

　　中國的外匯儲備要保值只能寄希望于兩種可能。一是美國經(jīng)濟繼續(xù)衰退，對貨幣的需求繼續(xù)還是很大，美元才暫時能保住價值。否則，一旦美國經(jīng)濟好轉(zhuǎn)，通貨膨脹馬上就來了，那我們的外匯資產(chǎn)就要大幅縮水。另一種可能是，美國能在很短的時間內(nèi)把已經(jīng)發(fā)出的大量貨幣回籠，在美元大規(guī)模貶值前抽回去，外匯儲備價值才能保住。

　　實際上，我覺得這2萬億美元的外匯儲備已命懸一線，很不安全。而且似乎還看不到任何解套的辦法。

　　易綱：過去3年，人民幣對美元升值20%，如果把美元折成人民幣，那中國就虧本了。不過虧本的前提是，央行得用現(xiàn)在這個價錢去賣美元。但現(xiàn)在央行沒有賣，所以是賬面虧損。

　　但如果看美元的購買力的話，夏天的時候147美元買一桶油，現(xiàn)在37美元買一桶油，那現(xiàn)在的美元比夏天時值錢多了。

　　美元購買力的損失基本上等于美國的CPI。這幾年美國的CPI相對比較低。美元對人民幣過去3年貶值20%，美國有沒有覺得他們一下子就虧了20%呢？美國3億老百姓沒這么覺得。

　　另外，我們比較過不同的儲備方式，最主要的就是美元、石油和黃金�？梢钥吹剑�如果選擇另外兩種的話將更為悲慘。

　　周其仁：中國在匯率改革上做出了很多努力，但中國現(xiàn)在的機制還是一個固定匯率的架構(gòu)，其中關(guān)鍵一點是政府負有將所有市場上的超額外匯都買走的責(zé)任。

　　外匯儲備派生出兩個枝節(jié)問題：第一是，政府靠什么來買？就是發(fā)行基礎(chǔ)貨幣。你有多少外匯，我就出多少貨幣。人民幣相當(dāng)于以美元為錨。問題的根源就在于印制鈔票來買外匯，而且是無限責(zé)任。健康的流程應(yīng)該倒過來，確定貨幣供應(yīng)量，再根據(jù)這個購買力來確定能買多少外匯。

　　第二，買外匯資產(chǎn)，買對算誰的？買錯算誰的？責(zé)任鏈條現(xiàn)在是脫節(jié)的。美元資產(chǎn)的損失，沒有責(zé)任追究機制。這其實是過去的軟預(yù)算約束上升到了更高的部門，央行買、財政部結(jié)算、全國人民報賬。

　　正是由于這個基礎(chǔ)性的問題，放大了經(jīng)濟中的許多問題，也給貨幣政策帶來很大壓力，使整個經(jīng)濟都為此付出代價，甚至不得不動用宏觀調(diào)控等非常手段。

　　易綱：中國是這一輪經(jīng)濟全球化最大的受益者。過去10年尤其是過去5年，中國的經(jīng)濟增長率、財富增長率、人民的福祉、通貨膨脹、貿(mào)易順差等幾乎所有指標，除了環(huán)境，都是提高得最快的5年。(點擊此處閱讀下一頁)

　　這5年也是中國崛起速度、國際地位提高最快的5年�！氨瘧K的2萬億”也就是發(fā)生在這5年，從2000多億美元增加到2萬億美元。

　　我覺得，中國不能什么都要。

　　第二，除了高增長外，可以這么說，綜觀全世界，這次危機打擊相對比較輕的是中國。中國能比較好地抵御這次危機，比如人民幣沒有發(fā)生大的波動，和這2 萬億美元是有關(guān)的，我們也要看到匯率相對穩(wěn)定的所得，除了濾掉噪音之外，我們要知道中國憑什么讓全世界對人民幣抱有穩(wěn)定的信心！

　　補外國消費者，還是補中國消費者？

　　姚枝仲 （中國社科院世經(jīng)所研究員）：外部需求變化主要由外部收入變化和外部價格變化兩方面引起。通過對中國1992-2006年的數(shù)據(jù)研究，我們發(fā)現(xiàn)外部價格每下降1%，出口就上升0.46%，外部收入每下降1%，出口就下降4.7%。

　　也就是說，當(dāng)外部國家人民收入下降時，中國出口將顯著受影響。但是中國出口產(chǎn)品價格降低導(dǎo)致出口上升的可能性非常小，這是因為中國產(chǎn)品在海外市場上面對的是“自己人”的競爭，而不是與其他國家產(chǎn)品的競爭。

　　這也意味著，出口退稅政策中的一半以上實際上補貼給了外國消費者。而即使通過種種補貼降低價格，對出口的拉動作用也非常有限。不如將原定用于出口退稅的資金用于政府支出或者對居民進行轉(zhuǎn)移支付，對國內(nèi)收入和GDP有更為明顯的促進作用。

　　盧鋒（北大國家發(fā)展研究院教授）：消費通常比較穩(wěn)定，中國消費比重過低的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟面臨外生沖擊時波動更為劇烈。

　　我國消費占總需求比重多年持續(xù)下降，近年只有50%左右。尤其居民消費僅為36%，可能屬于世界最低之列。

　　這是因為，過去數(shù)年，中國居民收入比重和消費傾向“雙下降”，而企業(yè)和政府收入比重及其儲蓄雙雙增長。

　　這種現(xiàn)象的出現(xiàn)，與兩個領(lǐng)域改革滯后有關(guān)。一是向公共財政體制轉(zhuǎn)型改革相對滯后：稅收超常增長，民生性支出比重增長相對滯后，具有提升儲蓄率作用。二是近年壟斷改革乏力，一些宏觀調(diào)控措施加大準入限制，導(dǎo)致國有企業(yè)壟斷利潤超常增長和儲蓄率過高。數(shù)據(jù)顯示，近年國有企業(yè)利潤七成左右來自“石油天然氣 ”和“電力熱力”等四個行政壟斷和準入限制較多部門。

　　張斌（中國社科院世經(jīng)所研究員）：中國經(jīng)濟非常獨特。從供給角度看，工業(yè)占GDP的比重不僅大大高于同等收入水平國家，也高于當(dāng)初美日韓等重工業(yè)發(fā)展階段。而服務(wù)業(yè)在GDP中比重非常低，只有41%，世界平均水平是59%，發(fā)達國家超過70%。

　　低估的匯率、投資辦廠的優(yōu)惠……由于激勵機制與政策扭曲，我國經(jīng)濟資源過度流入資本密集度高的工業(yè)部門，收入分配朝著有利于資本但不利于勞動的方向傾斜，利潤比工資增加更快，消費在GDP中的比重就會下降。

　　如果經(jīng)濟結(jié)構(gòu)得不到盡快改善，那么內(nèi)需將會持續(xù)不足，對外依存度還會提高，經(jīng)濟增長與福利改善之間的距離會越來越遠，中國的經(jīng)濟增長最終會喪失根本的動力源泉。

　　如果能推進政府部門相關(guān)激勵機制和政策的改革——比如放松服務(wù)業(yè)部門的市場準入，由市場來調(diào)節(jié)資源在制造業(yè)與服務(wù)業(yè)之間的分配，那么此次經(jīng)濟下滑會為下一輪發(fā)展奠定良好的基礎(chǔ)。如果政策重點是一味地保護GDP增長，不能有效地解決結(jié)構(gòu)性失衡，中國經(jīng)濟即便在2009年有些恢復(fù)，新一輪發(fā)展也難見曙光。

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