在亞洲金融危機發(fā)生已經(jīng)十年的今天，金融危機的幽靈仍然徘徊在世界經(jīng)濟(jì)的上空，如何加強應(yīng)對金融危機的能力，防止金融危機的再次到來，都需要中國經(jīng)濟(jì)的各界參與者冷靜客觀的分析和思考。

　　由于金融機構(gòu)與資本市場的運行效率并未從本質(zhì)上改進(jìn)，同時在現(xiàn)有國際經(jīng)濟(jì)格局中處于不利地位，很多新興市場國家并未遠(yuǎn)離金融危機的威脅。中國這樣的經(jīng)濟(jì)體可能發(fā)生因資產(chǎn)價格泡沫化及泡沫破裂所帶來的“日本式”金融危機，印度等國家則仍然存在發(fā)生以國際收支出現(xiàn)赤字為特征的傳統(tǒng)金融危機的風(fēng)險。為了增強應(yīng)對金融風(fēng)險的能力，中國當(dāng)前最關(guān)鍵的是建立有效的防火墻，其核心措施包括嚴(yán)格執(zhí)行銀行資金不得直接進(jìn)入資本市場的規(guī)定，以降低資本市場泡沫破裂對實體經(jīng)濟(jì)所產(chǎn)生的沖擊。

　　1997年7月2日，泰國政府被迫宣布放棄盯住匯率制度，泰銖對美元匯率急劇下跌，亞洲金融危機的序幕由此拉開。在此以后的1998年，金融危機波及到了世界的許多角落，包括大多數(shù)新興市場國家，甚至也包括了像香港和臺灣地區(qū)這樣相對發(fā)達(dá)和穩(wěn)健的經(jīng)濟(jì)體。在今天全球經(jīng)濟(jì)一片繁榮的大背景下，重提十年前的金融危機顯得有點不合時宜。但是，任何有遠(yuǎn)見并且獨立思考的經(jīng)濟(jì)學(xué)人應(yīng)該同意，我們還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有脫離金融危機的威脅。事實上，對于許多像中國這樣的發(fā)展中國家來說，金融危機還可能再現(xiàn)，只不過爆發(fā)的形式可能會與十年前不大相同。

　　中國并未遠(yuǎn)離金融危機

　　這其中有兩大原因。

　　第一大原因是包括中國在內(nèi)的新興市場經(jīng)濟(jì)國家還沒有從本質(zhì)上改變或者改進(jìn)其金融機構(gòu)以及資本市場的運行效率。如果說十年前金融危機的一個根本原因是企業(yè)的抗風(fēng)險能力不夠以及金融機構(gòu)的資產(chǎn)質(zhì)量不好，那么，這些問題在今天的中國和其他新興經(jīng)濟(jì)體中依然存在。一般的說法是中國銀行(行情論壇)系統(tǒng)的不良資產(chǎn)率已經(jīng)降到了10%以下，但是，不良資產(chǎn)的計算方法永遠(yuǎn)都不是精確的。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度的放緩，今天的許多優(yōu)質(zhì)貸款很有可能會變成未來的不良貸款。另外，中國資本市場的理性定價能力非常值得懷疑。以資產(chǎn)價格高漲為表象的流動性過剩問題，在將來的一段時間內(nèi)仍將困擾中國經(jīng)濟(jì)(詳見上期本欄目)。

　　第二個基本原因是，現(xiàn)有國際經(jīng)濟(jì)格局對于中國這樣的發(fā)展中國家來說仍是非常不利的。具體說來，雖然中國這樣的經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)深深地參與到世界經(jīng)濟(jì)之中，進(jìn)出口總額已經(jīng)占據(jù)了GDP中相當(dāng)?shù)姆蓊~，同時每年吸引了高達(dá)700億美元的外商直接資，更有100多億美元(2006年的數(shù)據(jù))的對外直接投資，但是，中國經(jīng)濟(jì)的抗風(fēng)險能力仍然低下，中國企業(yè)在進(jìn)出口中的定價能力非常有限，因而，它們面對市場波動的抗風(fēng)險能力也是非常有限的。

　　與此相關(guān)的是，由于發(fā)展中國家的企業(yè)很多都沒有掌握核心知識產(chǎn)權(quán)，它們在國際貿(mào)易中得到的相當(dāng)一部分收益轉(zhuǎn)移給了外國那些握有知識產(chǎn)權(quán)的機構(gòu)，所以，它們的盈利模式相當(dāng)脆弱，在國際競爭中的地位也容易受到威脅。

　　對于發(fā)展中國家來說，目前國際經(jīng)濟(jì)體系中最不利的一條就是風(fēng)險分配體系。這源于所謂的“原罪”問題，即，由于發(fā)展中國家的本國貨幣都不是國際貨幣，所以，其國際貿(mào)易定價貨幣和國際借貸與投資的貨幣都不是本國貨幣，這就使得匯率變動的風(fēng)險被完全推給了發(fā)展中國家的企業(yè)和中央銀行。當(dāng)匯率發(fā)生大規(guī)模波動時，發(fā)展中國家由于資產(chǎn)和負(fù)債往往橫跨兩種或兩種以上貨幣，所以要承擔(dān)大量的風(fēng)險，但歐美等發(fā)達(dá)國家往往不需承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。

　　未來金融危機的兩種模式

　　綜上分析，在可見的未來，新興市場國家還會出現(xiàn)金融危機。由于這些國家當(dāng)前的情況不盡相同，其金融危機的表現(xiàn)形式也可能有兩種。

　　第一種形式不妨稱為傳統(tǒng)的金融風(fēng)險，那就是以國際收支出現(xiàn)赤字為特征的金融危機，比如，因為出口量下降或者資金外逃，可能導(dǎo)致國際收支的逆轉(zhuǎn)，進(jìn)而傳導(dǎo)為本國貨幣的貶值以及由此引起的一系列連鎖反應(yīng)，使得本國陷入金融危機。

　　另一種不妨稱為“日本式”金融危機，即，由于資產(chǎn)價格泡沫化以及隨后的泡沫破裂所帶來的金融危機。

　　相比之下，后一類金融危機在中國這樣的經(jīng)濟(jì)體中更可能發(fā)生。這種金融危機嚴(yán)格意義上并不是由于國際收支問題引起的，這種資產(chǎn)泡沫的危機既可能來自本國資本市場，包括資產(chǎn)價格高漲累計泡沫以及隨后的泡沫破滅使得許多金融機構(gòu)和企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表產(chǎn)生了巨大的變化，從而影響了企業(yè)的決策和實際經(jīng)濟(jì)的發(fā)展；
還有一種資產(chǎn)泡沫的表現(xiàn)形式則是由匯率波動引起的，如人民幣相對升值(可以由美元的大幅貶值導(dǎo)致)所導(dǎo)致的匯率風(fēng)險傳入各種經(jīng)濟(jì)實體所造成的危害。這種“日本式”的金融危機對于很多發(fā)展中國家來說是很值得關(guān)注的，中國和俄羅斯首當(dāng)其沖。

　　印度經(jīng)濟(jì)目前的狀態(tài)似乎與泰國1997年金融危機之前的情況類似， 所以存在發(fā)生傳統(tǒng)意義上的金融危機的風(fēng)險。今天的中國經(jīng)濟(jì)，由于已經(jīng)進(jìn)入高儲蓄率階段，而且還會持續(xù)相當(dāng)一段時期，相對而言，其他國家的高儲蓄率是貿(mào)易順差最核心的原因(詳見前兩期本欄目分析)，所以，中國經(jīng)濟(jì)不太可能出現(xiàn)經(jīng)常賬戶的逆差。同時，資本賬戶只要是逐步開放的，也不會在近期內(nèi)出現(xiàn)大規(guī)模逆差�？傊�，中國出現(xiàn)傳統(tǒng)金融危機的可能性遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于出現(xiàn)“日本式”金融危機的概率。

　　應(yīng)對危機的中國經(jīng)驗

　　中國在1998年應(yīng)對亞洲金融危機的經(jīng)驗，至少有三個方面值得總結(jié)。第一就是在金融危機之前，中國在包括匯率體制、國有企業(yè)、稅制等方面都進(jìn)行了相對深入的改革，從而加強了微觀市場主體的靈活度與抗風(fēng)險能力。其中特別值得一提的是，中國勞動力市場的相對靈活度(與印度、東歐等國相比)，這使得我們的企業(yè)相對進(jìn)退自如，調(diào)整速度、反映速度比較快。這是所有抗擊金融危機的措施之中最根本的一條。

　　第二個經(jīng)驗是，中國在金融危機前后維持了強有力的宏觀調(diào)節(jié)措施，這一系列措施不僅包括市場化的調(diào)控，如貨幣政策、財政政策等，還包括一些非傳統(tǒng)的、非市場化的調(diào)控，如國家立項投資、啟動新型市場(如居民房地產(chǎn)、高等教育等)、政府直接干預(yù)等。這些措施在緊急情況下使用是有必要的，畢竟，包括中國在內(nèi)的很多新興市場經(jīng)濟(jì)體還沒有完全市場化，還有很多非市場的因素在起作用，對于這些非市場體制的問題采用行政的措施進(jìn)行干預(yù)是很有必要的。

　　第三個重要經(jīng)驗是加強了金融部門與實體部門的防火墻建設(shè)，使金融市場的泡沫最小程度地傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟(jì)中。比如說，銀行與其他金融機構(gòu)的資產(chǎn)不應(yīng)該完全與股市價格掛鉤，這樣就避免了股市泡沫化時銀行資產(chǎn)的過度膨脹和信貸的盲目擴張。

　　新型金融危機，中國必須防患于未然

　　環(huán)顧今天的世界，中國的決策者必須清醒地認(rèn)識到，新的金融危機的風(fēng)險依然存在。為了增強應(yīng)付這種風(fēng)險的能力，減少這種危機發(fā)生的可能，當(dāng)前最重要的，恐怕就是既要控制資產(chǎn)價格高漲，也要做好資本市場泡沫破裂的準(zhǔn)備，以減少泡沫破裂對實體經(jīng)濟(jì)的沖擊，為此，建立有效的防火墻是關(guān)鍵。

　　這種防火墻機制包括嚴(yán)格執(zhí)行銀行資金不得直接進(jìn)入資本市場的規(guī)定，同時反復(fù)向個體投資者提示投資風(fēng)險，降低他們盲目進(jìn)入證券市場的沖動，嚴(yán)禁銀行以各種形式貸款給家庭進(jìn)入資本市場。政府還必須保持強有力的宏觀調(diào)節(jié)能力，在經(jīng)濟(jì)增長過快的時期，有效減少投資規(guī)模，反復(fù)提醒企業(yè)對市場風(fēng)險的防范，對于一些明顯的盲目性投資要嚴(yán)格監(jiān)控甚至制止。

　　為了盡量降低金融危機發(fā)生的可能性，在現(xiàn)階段，還有必要堅持資金寬進(jìn)嚴(yán)出的政策。這是一個熱錢與中國政府的博弈， 嚴(yán)格控制資金流出， 其博弈的均衡就是熱錢流入的減少，因為熱錢必須考慮將來退出后離境的成本會提高，所以，它們進(jìn)入中國的動機就會下降；
同時，在嚴(yán)出的政策下， 許多資金也不可能在短期內(nèi)離開中國，這也使得金融危機對中國經(jīng)濟(jì)的沖擊減少。

　　從長遠(yuǎn)來看，增強應(yīng)對金融危機能力的一個重要措施就是大力提升中國經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險化解機制，有意識地把匯率風(fēng)險由發(fā)達(dá)國家分擔(dān)，這就要求人民幣逐步國際化。當(dāng)人民幣成為國際貨幣的時候，國內(nèi)的許多企業(yè)在簽訂合同和結(jié)算時就能以人民幣計價，企業(yè)的儲備資金也可以轉(zhuǎn)換為人民幣，那么，中國的企業(yè)和家庭在相當(dāng)程度上就能逐步避免匯率波動帶來的風(fēng)險，從而逐步遠(yuǎn)離金融危機發(fā)生的主要隱患。

　　在亞洲金融危機發(fā)生已經(jīng)十年的今天，金融危機的幽靈仍然徘徊在世界經(jīng)濟(jì)的上空，如何加強應(yīng)對金融危機的能力，防止金融危機的再次到來，都需要中國經(jīng)濟(jì)的各界參與者冷靜客觀的分析和思考。

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